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贾康:设定债务双警戒线 警惕二次探底冲击

2010年07月06日10:31《财经》杂志贾康我要评论(0)
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双周宏观经济分析

上半年已经结束,欧洲主权债务危机仍然引人关注。在这次金融危机冲击之下,欧洲货币联盟的内在矛盾,比以往更清楚地暴露出来。

欧盟成员国在货币形式上统一之后,财政政策迟迟找不到有效的统一机制,表现出明显的不协调。

欧盟经济体以欧洲货币联盟的形式,以及发展至今的共同体里的内部机制,是经多年努力打造而成的。在国际竞争中,欧洲不同的国家需要借助欧盟来应对全球化潮流和竞争压力,寻求使各个民族自己利益和其相互之间共赢的利益,使其趋向于最大化。

但是,内在矛盾表现于,当欧盟国家以民族国家的形式形成货币联盟时,尽管在财政政策方面试图协调并形成一个统一的运行机制,实际上对于如何进行彼此间的协调却非常模糊。而一旦危机出现,压力到来时,便发现协调机制失灵,尤其表现在财政政策方面。

时下,人们关注于是否会出现世界经济的“二次探底”。尽管近期没有听到更有“杀伤力”的事件和动态信息,但事态的发展,仍有待密切关注。

有人说,欧洲货币同盟走到了“十字路口”,处理不好可能会导致崩溃局面;也有人设想,过些时候,一些不受欢迎的成员或许会被迫退出欧盟,或由于不堪其沉重包袱,不得不退出,等等,这还需进一步观察。

这对于高度依赖全球经济的中国来说至关重要。若世界经济出现“二次探底”,中国自己不可能独善其身。

具体而言,如果美国、欧盟、日本这些主要贸易经济体,其经济出现明显的走低情势,都可能对中国经济造成负面影响。

换言之,中国在密切关注欧洲债务的同时,其宏观经济调控也处于“两难”境地。

一方面,担忧通货膨胀;另一方面,通货紧缩的阴影似乎仍若隐若现,还不得不提防外部出现“二次探底”带来的冲击。

因此,我们必须在总体政策框架不变的情况下掌握好调控动态,并关注不同政策工具的组合和力度。

双警戒线为何双失灵

从技术角度讲,此次欧洲主权债务危机清晰表明,原欧盟成员国关于财政赤字/GDP比率不高于3%,以及公共部门债务余额GDP比率不超过60%的警戒线,在危机冲击下失灵了。

这是当初为签订“马约”协定,各国为协调不同成员国之间的利益取向而取得的共识。在货币联盟框架认可之下,根据经验和各成员国之间的讨价还价或磋商,各国为协调以财政政策为主和其他政策配合的利益取向,最后划定出这两条整数警戒线,也可称之为“控制线”,即赤字率。

设置“控制线”的用意很好,因为这种“控制线”对各经济体配有某些相关约束条款以求其慑服力。有人把3%和60%称为“国际公认”警戒线。中国等国家也纷纷效仿,其中一些做法暗合此警戒线规定。

该警戒线的初衷是给成员国一些压力和数量界限警示,也就是说,如果哪个国家有超过“警戒线”的势头,就迫使它们采取“整改措施”,化解赤字、债务风险;如果成员国不采取整改措施,就有可能取消对该国提供的各种金融支持,以及成员国先前约定的各种投资贸易等便利条件。其目的旨在惩罚个别成员国超出控制线的行为。

但是,此次危机表现出“警戒线”的约束力极其有限。目前龙头国家和比较弱小的国家,都超出了这一警戒线,各国自顾不暇。

眼下,欧盟成员国平均赤字率已上升到6%以上,公共债务余额占GDP比重的平均数已上至85%以上。数据显示,法国目前两个指标都在此控制线之上,而德国有一个指标在控制线之上。

由此看来,对超过了“马约”协定的行为,似乎没有实际可控的方法或操作工具来实现其控制。那么,财政赤字、公共部门债务规模的风险边界究竟在哪里?有没有一个可提前控制的有效途径?如果欧盟能挺过这次危机,就能帮助我们更深刻地反思这一问题。

深入研究此问题非常有必要。为什么希腊赤字率在达到10%以上,公共部门债务余额占GDP125%左右时出现了问题?人们能否在问题出现之前,采取治理措施并竭力阻挡?至今没有答案。而通过横向比较其他经济体,能否找出希腊问题的原因,以及实际进行风险控制的途径,目前也不清楚。

而值得深思的是,世界上其他最重要的经济体,如美国和日本的这两个比率,也超过了此警戒线。目前美国赤字率接近10%,债务率接近100%,但没有人对美国提出警告,也没有人担心美国会出现类似希腊的债务危机。

美国和希腊有其本质不同,因为美国手上的美元就是全球硬通货,并握有特殊的世界货币霸权,能够掌握和处理风险;但希腊则必须采取财政收缩措施,否则无法持续下去,不得不以紧缩和“私有化”来甩包袱。

美国情况恰好相反,采用的是“国有化”的措施来挽救经济,如给“两房”、“花旗”等市场主体提供注资,并注入“国有资本”,增资扩股过难关。估计难关过后,将可看到类似1998年“港元保卫战”后香港特别行政区政府“减持”的类似方式,即把持有股权再转让出去,卖个好价钱,赚到的钱再纳入国库,用于公益事业。

因此,研究和探讨欧盟的“两个警戒线”,相当复杂,有大量工作可做,特别是关于此“警戒线”的有效操控机制问题,特别需要引起重视。

如何设置双警戒线

对财政赤字和公共部门债务形成风险控制的探讨,需要从经验观察的角度上升到专业性的学术研究,并寻求其理论上的规律性认识。

希腊出现的公共部门债务危机,被称为主权债危机,而“主权债”的概念,则更多指向对外负债,但在欧盟过去的债务控制中,并没有清晰的内外债界限,即内债和外债混合一起,共同作为公债余额,以防止超出60%警戒线。

事实上,在公共部门债务里,对外债务如果出现麻烦,会伴随着内部负债的风险。一个开放的、市场化程度较高的经济运行体,内债和外债密切互动。

从希腊债务的教训中,可以帮助我们厘清类似中国的情况,只不过他们表现为国与国之间的债务问题,而我们表现为地方和中央、地方与地方的关系。具体而言,中国现在的公共部门负债,也需要分清楚哪些是外债,哪些是内债。将此厘清,才能更准确地掌握其风险程度。

前面已强调,不能简单地将美国与欧元区国家做比较,同时,我们也注意到日本的特别之处。日本公共债务余额占GDP比重一直非常高,大约在120%左右,有时接近130%、140%,而这次金融危机冲击下更是一路走高,已接近200%,但似乎也没有人担心日本会出事。

为什么?日本在上世纪90年代后进入了经济相对低迷期,人们不担心日本经济要崩盘,是因为日本经济有两个特点,一是公债主要是内债,二是日本有大量的海外资产,海外资产换算成GNP所形成的现金流,便形成支持经济的力量,而日本拿此与美国对比,作为“第二”的差距就会大大缩小,因为跟美国经济总量不相上下。因此,理解公共风险的控制线和警戒线至关重要。

对中国而言,区别于美国和日本,这两个指标现都控制在警戒线以下,但却充满着风险。

中国赤字率始终低于3%,暗合欧盟的警戒线,上年度执行结果是2.8%,而今年赤字绝对规模虽有所提高,但赤字率将控制在2.8%左右。

虽然中国赤字率处于较低水平,公共部门债务余额占GDP比重的名义指标也相当低,不到20%,看上去很安全,但中国最大的问题是实际债务数量更大,如把我们的政策性金融机构发行的金融债、地方政府的隐性债务等加起来,已经在50%左右。

目前,尽管《预算法》对地方政府不得在财政运行中安排赤字、不得发行地方债券、不得提供担保等地方财政行为有明确规定,但地方政府早已通过注册成立各种名目的投资公司或城建公司,或搭建融资平台等种种方式,向金融部门借款或向社会发行企业债、公司债或项目债。

现有的法律规范并没有对这种变相举债做出实质硬性约束。地方政府负债有许多理由,诸如贯彻发展战略、加快城市基础设施建设、兴建大型公益项目、改善市容市貌等。

总之,机制转换和体制改革的相对滞后,加上地方可用财力不足的压力以及“阳光融资”途径的缺失等等,都使地方隐性债务已经形成了天文数字的存量。从这一角度讲,中国所面临的实际债务危机不亚于欧盟。

中国地方债务的不规范,造成实际风险正在聚集。某一时段的某一件事情都可能成为导火索,从而导致某个地方的资金链断裂,甚至导致局部地区爆发危机,那时候,“稳定压倒一切”,最终还是要传导到中央政府来埋单。中央财政“救火”的社会代价会相当高。

因此,怎么控制债务风险并设置债务和赤字警戒线,不仅值得我们重视与反思,更值得引以为戒并加以防范。如何对地方债务因势利导,有堵有疏,从而化解风险,应纳入各级政府的议事日程。

中国改革开放30年,这么短的时间内公债指标从最低水平上升到50%左右,是十分值得警醒的,只有控制增速,才能积极而稳妥地实现经济可持续发展。

可否以这两年财政部每年代理发行2000亿元地方债为契机,改进和加强地方债的立法建设、预算管理、公众监督和可持续制度机制建设,值得深思。

(本文见《财经》杂志)

[责任编辑:baggioguo]
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