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金融地产低估预示牛市前景依然广阔

2010年01月23日11:47上海证券报徐辉我要评论(0)
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新年以来,货币政策和产业政策出现了一些显著的调整,投资者的预期也发生了一些变化,这导致了市场波动显著加剧。笔者认为,无论政策如何微调,我们始终应当抓住流动性和估值水平,这两个影响市场的根本因素。从目前情况来看,M1、M2依然在高位运行,资金宽松局面没有根本变化;另一方面,股市收益率对债市的优势依然在保持。这两方面的因素决定了,短期市场的波动尽管可能持续,甚至出现幅度较大的中短期调整;但牛市格局的基本趋势并没有改变。而且,非常明显的是,新一轮的牛市正在酝酿之中,我们可以从金融地产股的显著低估值看到牛市的前景。目前一些优质的银行、地产股动态估值都到了10倍左右,几乎重新回到历史最低的估值区域。这些股票应该是下跌的空间非常小,上涨的空间非常大。政策调控不会改变金融地产的长期价值,投资者逢低买入市场错杀的蓝筹股,中长期看收益将相对确定。

货币政策调控链前移打乱市场预期

近期市场波动显著加剧,最根本的因素还是来自于刺激政策退出的问题。由于12月份的CPI已经冲高到1.9%,远远高出市场预期。所以,不难理解央行加紧收紧货币的种种政策。

不过,令人忧虑的是,央行收紧流动性会否对正在复苏的实体经济产生负面影响。如何做到在控制通胀的同时,又不损害经济增长的步伐,这是当前上上下下都非常关注的事情。这个度如何拿捏;采用数量型工具,还是价格型工具;时间点如何选择;等等。

由于CPI走高的时间大大超出人们的预期,导致央行收紧货币的行为也大大较预期提前。也就是说,央行货币政策调控链已经明显前移。那么,这对于股票市场会产生怎样的影响呢?这是值得我们关注的。

我们可以认为,央行的通胀预期管理短期取得了一定的效果。央行近期一系列的超预期行动,如上周三月期央票利率意外持平,本周三月期央票利率意外上调,这些行为可以统统归至于通胀预期管理。央行试图将人们对于通胀的预期尽可能地压下去。从短期的实际效果来看,我们看到股价出现了明显调整,包括A股市场和境外市场;商品价格指数(CRB)最近11个交易日下跌了接近4%。而且从投资者预期来看,人们普遍对1季度的房价和股价预期相对谨慎。唯一美中不足的就是,发展商们的通胀预期似乎没有被管理好。我们看到,北京最近10天“地王”依然频频露脸。

股市估值依然在安全的范围内

那么,央行的一系列行动,究竟对股市估值和股市中长期运行会产生怎样的影响呢?笔者认为,从估值的角度看,A股估值依然在安全的范围内,中长期股市运行值得看好。

人们之所以对央票利率上行非常忧虑,主要是因为它预示着资金的价格出现了一些变化,如果这种变化足够大的话,将可能改变股市和债市的吸引力对比。不过,从我们的分析来看,当前央票利率上调说隐含的资金价格上涨,对于股市估值中枢本身影响不大。当前股市收益率对于债市的优势依然相当明显。

其一,当前股市基于2009年和2010年上市公司收益的市盈率分别在22倍和17倍左右。也就是说,基于2009年和2010年上市公司业绩的当前股市收益率分别在4%和5.9%的水平上。另一方面,当前十年期国债利率在3.68%。两相比较,股市基于2010年业绩的收益率,要比当前国债收益率高出220个基点,显然,股市的吸引力依然明显大于债市,股市的系统性风险有限。当然,这一论断的前提有两个:第一,债券收益率不出现大幅提升;第二,上市公司2010年的利润提升水平基本符合预期(不低于25%)。

从目前投资界的预期来看,一般认为今年会看到2到3次27个基点的加息,也就意味着,资金的价格将上涨54至81个基点。相对于当前220个基点的股市收益率优势而已,当前股市能够承受3次27个基点的加息,因为届时股市依然会保持对债市的吸引力。

金融地产股孕育较大机会

在本周的市场调整过程中,银行和地产走势明显强于大市。这是因为这两个板块是弹坑,前期已经出现了较为明显的调整,而动态市盈率又在10倍至15倍左右,这导致谨慎的投资者开始选择在弹坑中潜伏。

尽管市场全局的风险不大,但结构性的风险不得不防。我们看到,当前市场结构性高估和结构性低估同时存在,而导致这种局面出现的原因,不是因为产业的前景,而仅仅是投资者的情绪驱动。比如说,当前部分医药股和科技股的估值水平,已经明显超出了其基本面所能够解释的范围;相反来讲,部分银行股和地产股的2011年的动态市盈率,已经下到10倍以下了。除非中国经济出现较大的问题,银行、地产的这种估值才具有现实意义;但如是,上述部分高估的医药股和科技股,就更加缺乏基本面的支持了。所以,当前市场这种较为明显的逻辑错误,是否蕴含的风险、是否隐藏着机会,值得我们三思。

[责任编辑:haozhang]

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