受去年啤麦价格大涨的影响，今年澳洲、法国和中国的大麦播种面积都有了明显增长。加之欧债危机、日本地震等导致啤酒需求不振，使得今年国际啤麦价格出现了见顶回落态势。澳麦和法麦报价分别从前期高点大幅回落了30%和18%。中国啤麦产量11 年也有望上升20%，带动企业12 年成本明显回落。

自青啤去年更换营销方面主要领导后，公司强化了中低端品牌营销，销量增速突破20%，超过行业增速一倍，这是03 年以来所未见的。公司提出3 年销量突破1000 万千升的目标，并通过收购和搬迁扩建的模式低费用扩张，有利于短期业绩。按照公司的上述销量目标，公司未来3 年尚需115-125 亿的现金，12-13年有启动再融资释放业绩的动力。

1-5月啤酒行业利润总额增长48%，创下近10年的新高。而公司的动态PE仅26倍，创下历史的新低，同时也是目前行业中11 年PE 最低的股票之一。此外，目前A 股还相对H股折价9%，也是历史最低的位臵。

目前中国的啤酒吨酒单价不到欧美的一般，日本的1/15，我们估算青啤的极限市值可以达3700亿，还有7倍多空间。而白酒要有同样的空间，未来人均消费额将会达到2400元。啤酒中长期空间更大，估值应比白酒有一定溢价而非折价。

如果未来啤酒价格提升50%，青啤的利润可以提高5 倍。如果按照未来中国人均消费量可以达到目前日本的80升，青啤的市场份额达到30%，利润水平达到百威英博目前的800元/吨，届时青啤的市盈率回落到15倍，则届时青啤市值可以达到3700亿，相比现在的500亿总市值，还有7倍多空间。

考虑成本下降，我们将12 年盈利预测上调10%。青啤11-13 年EPS分别为1.41、1.90、2.48元，对应动态PE 依次为26、20 和15 倍。公司近期可能有较大型的机构交流活动，给短期股价带来催化剂。我们给予青啤未来6个月45.6—51.3元的目标价，相当于12年24-27倍，还有20-35%的空间，维持“推荐”。