输入原材料价格上涨对物价影响有限
【报告摘要】
输入型通胀的现实悖论

理论上输入原材料价格上涨可能造成输入型通胀,但实证检验表明很多情况下进口原材料价格上涨,国内下游制成品价格却保持相对稳定。

输入原材料价格上涨对物价影响四重过滤
  • ·第一层过滤:原材料成本价格传导系数
  • ·第二层过滤:劳动生产率消化原材料成本上升
  • ·第三层过滤:过度竞争格局下的企业利润弹性
  • ·第四层过滤:流通环节利润弹性
结论:进口原材料价格上涨15%拉动CPI上涨0.3%
经过前两层过滤,输入原材料价格上涨15%,仅拉动CPI上涨 0.3%。企业利润弹性及流通环节利润弹性可提供对上游原材料成本上涨的进一步缓冲。
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民生证券简介

    民生证券有限公司成立于1986年,注册资本21.77亿,注册地为北京,是全国性综合类证券公司。公司具备中国证监会批准的证券经纪;证券投资咨询;与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问;证券承销与保荐;证券自营;证券资产管理;证券投资基金代销;IB业务;代办系统主办券商等各项业务资格。[详细]

民生证券研究所

    滕 泰 首席经济学家

    郝大明 宏观分析师    策略分析师:张 琢

    联系人:张 磊、钟正生

    地址:北京市东城区建国门内大街28号

          民生金融中心A座16层 100005

输入通胀悖论

    中国作为世界第二大资源进口国,对输入原材料的高进口依存度及进口原材料的低进口需求价格弹性为国际大宗原材料价格上涨向国内传导提供了可能。但实证分析发现,进口原材料价格上涨不必然导致国内加工制造业成本同步向下游产业传导。

·高进口依存度和低进口需求弹性仅提供了通胀输入的可能
    进口需求的低价格弹性意味着,当从国外进口的商品价格出现较大幅的上涨时,国内需求不会因为价格上的上涨而出现大幅度的回落,甚至受国内需求旺盛及预期的刺激,进口需求可能伴随进口价格上涨同步上升的特征。
·输入原材料价格大幅上涨V.S.相关终端制造业价格稳定
    受国内加工制造业成本结构、竞争格局、下游需求等诸多因素约束,进口原材料价格大幅上涨的情况下,国内相关制造业产品价格并未出现与进口原材料价格同步上升态势。。
    与处于产业链最上游的进口铁矿石价格大幅上涨和进口量大幅上升相对应的,则是国内钢铁行业制成品价格涨幅显著稳定。
四层过滤模型

    输入原材料价格上涨对国内CPI影响的四层过滤模型发现,从进口原料进入生产环节到经过流通环节进入最终消费,四层过滤模型可以在很大程度上削弱进口原材料价格上涨对国内CPI的冲击。

·第一层过滤:输入原材料成本价格传导系数
    输入性原材料价格的上涨并不能够100%在生产和消费环节进行传导。输入原材料成本价格传导系数将形成原材料价格上涨向国内传导的第一层过滤。
·第二层过滤:劳动生产率提升消化原材料成本上涨
    过去几年来中国的工资水平和大宗商品价格在持续上涨,但中国制造企业的利润率不但没有下降,实际上反而提高了,中国工业通过提高效率来抵消原材料价格上涨影响的能力仍未衰减。
·第三层过滤:过度竞争格局下的企业利润弹性

     我国制造业产品具有利润弹性大、价格弹性低的特点,即使制造业产品价格出现微小上涨,众多企业短期内供给大量增加也会使价格降下来。

·第四层过滤:流通环节利润弹性
    物流成本过大还给中国经济造成了沉重的负担。以2010年为例,国有企业总共大约实现近2万亿元的利润,这只是较10%的物流总费用与GDP的合理比率中国多付出的31000亿的成本的2/3。

    1、从源头的输入原材料价格上涨开始,经过第一层输入原材料成本价格传导系数过滤,国际大宗商品价格上涨对国内加工制造业成本带来的上涨压力减弱。

    2、国内生产部门劳动生产率的提升可以消化输入原材料成本上涨,构成第二层过滤。产业链越长,生产率落差越大,对产业链下游制造业成本上涨消化能力越强。

    3、产成品部门的过度竞争格局形成对产成品生产利润的挤压,输入成本的上升幅度从企业利润环节进一步压缩,形成第三层过滤。长产业链构成多层利润挤压空间。

    4、最后,产成品经过流通环节进入最终消费,受流通环节利润弹性制约,利润被再次分成,形成第四层过滤。国内流通成本具有较大下降空间,构成制成品从生产环节向最终消费过程中成本上涨的最后缓冲。

 

实际影响有限

    实证分析发现,进口原材料价格上涨不必然导致国内加工制造业成本同步向下游产业传导。

·①②层过滤可消化长产业链行业进口50%的原材料价格上涨

    产业链越长,劳动生产率落差越大,对上游原材料价格上涨吸收能力越强。钢铁、石化行业通过各层产业链可吸收进口原材料价格50%的上涨。

·③④层过滤取决于下游竞争状况

     产能过剩程度和原材料下游产业竞争格局与宏观产业政策、国内外宏观经济环境等有紧密关系。在现有产业格局下,部分行业产能过剩状况仍需要较长时间通过产业结构的调整和升级逐步消化。

·输入原材料价格上涨15%拉动CPI上涨0.3%

    经过四层过滤模型实证检验分析,国内输入型通胀压力可能被高估。当前阶段,不宜过分夸大输入性原材料价格上涨对国内物价上涨的影响。

    上世纪90年代初的通胀主要是中国总需求过快增长、经济过热、货币增发过大等原因造成,石油、能源和粮食价格上涨带来的全球性的成本推动型通胀向国内传导,必然基于国内总需求的持续高涨。

    受政策回归常态和房地产调控政策影响,国内需求过热的态势得到缓解,2010年下半年以来,GDP产出缺口已由正转负,意味着宏观经济正面临从总需求大于总供给转为供需相对平衡。国内总需求的减弱成为阻碍外部通胀向国内传导的重要条件。

分析师简介
    滕泰,经济学博士,先后毕业于复旦大学和上海社会科学院。曾在美国沃顿商学院做访问学者,人民大学、中央财经大学兼职教授,现任民生证券副总裁、首席经济学家,中国证券业协会分析师委员会副主任委员。主要研究领域为宏观经济、国际经济和财富战略等,代表著作有《财富的觉醒》,《新财富论》、《投资银行》等。
   郝大明,宏观经济分析师。本科毕业于厦门大学统计学专业,硕士毕业于山东大学财政学专业,博士毕业于首都经济贸易大学劳动经济学专业。先在政府统计机构工作9年,有丰富的工业统计和GDP核算工作经验,后从事宏观经济研究预测工作3年。精于数据分析,擅长实证研究。2010年加盟民生证券,主要从事经济增长和物价等主要宏观经济指标的跟踪预测,对宏观经济主要运行趋势有比较准确的把握。
   张磊,宏观经济分析师,毕业于暨南大学金融学专业,经济学博士,对外经济贸易大学金融学博士后。2010年加入民生证券,对宏观经济、金融运行规律有深入的理解和把握,注重宏观经济基本面分析,通过发掘经济变量波动的内在逻辑判断宏观经济走势,专于海外经济研究。
   张琢,策略分析师,中国人民银行研究生部金融学硕士。2007年加入中国银河证券研究所从事策略研究工作,2010年9月加盟民生证券研究所。精于数据分析,拥有独特的策略分析框架和成熟的资产配置研究经验。
   钟正生,宏观经济分析师。经济学博士,毕业于中国人民大学,师从中国人民大学经济学院院长杨瑞龙教授。2007年7月-2010年10月在中国人民银行从事宏观经济和货币政策研究工作,对宏观经济形势有较好把握,对货币政策运行有较深理解。2010年10月加盟民生证券。
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