第 1556期

林采宜:特朗普新政将给这个世界带来什么?

无论是税率的下降还是投资费用化的政策,在海外吸引实业资本流向美国的同时,都对新兴经济体形成资本外流压力,2014年以来,金砖五国经济增长都出现了不同程度的放缓,未来,随着资本外流的压力增大,上述国家的利率、汇率以及经济增长速度都会面临不同程度的挑战。

林采宜 华安基金首席经济学家林采宜 华安基金首席经济学家

以下为观点全文

一、特朗普的税制改革及其溢出效应

1、税制改革的核心内容

2017年12月13日,在一系列闭门会议之后,美国参议院和众议院就税改法案达成了一致。其内容涉及企业所得税、个人所得税以及海外利润汇回税率。

2、税制改革的影响

在开放的国际竞争格局下,特朗普税改方案的实施将吸引大量的实业资本从全球各地流向美国。2015年以来,外国流入美国的资本规模显著增加,每年从2000亿暴增至4500亿,这和美国国内较高的资产回报率有关。目前美国企业净资产回报率已高于世界大部分国家,税改一旦实施,美国上市企业ROE将从目前的12%进一步提升至14.8%,美国在投资回报率方面的优势进一步强化,从而增强美国对全球实业资本的虹吸效应。与此同时,由于大幅降低对海外利润汇回美国的征税税率,将促使跨国公司至少8200亿美元财富回流美国。

固定资产折旧会计处理方式的改变将刺激美国实业投资的增长。2016年,美国设备净存量为6.4万亿美元,每年新增设备投资额约在1万亿美元,在维持现有设备投资水平的情况下,企业若将每年新增折旧所减少的税收作为在设备上的额外投入,预测税改方案中投资费用化的政策,将使得美国未来五年年均固定资产投入额外新增量约2100亿美元。

无论是税率的下降还是投资费用化的政策,在海外吸引实业资本流向美国的同时,都对新兴经济体形成资本外流压力,2014年以来,金砖五国经济增长都出现了不同程度的放缓,未来,随着资本外流的压力增大,上述国家的利率、汇率以及经济增长速度都会面临不同程度的挑战。

此外,个人所得税改革将大幅减轻美国居民,尤其是中低收入阶层的税务负担。由于美国个人消费支出占可支配收入的比例相对稳定,由此可测算出税改将释放大约3000亿美元个人消费支出。这对于内需拉动型的美国经济而言是一帖很强的春药。

但是,特朗普的税改也面临一些问题:

首先是财政平衡问题。从减税方案可大致测算,本次税改将使得美国政府在未来十年内减少的税收收入超过5万亿美元(未考虑资本流入导致的税基扩大)。美国国会预算办公室(CBO)估计未来十年,美国的财政缺口高达2.7万亿美元,这对于总债务已经超过20万亿的美国政府而言,无疑是雪上加霜,债台高筑的美国政府如何在捉襟见肘的财务困境中腾挪值得关注;

其次是全球范围内的税务竞争问题。从营商环境角度考虑的总税负比例上比较,在国际范围内,美国税务负担已低于主要发达国家的平均水平,并大幅低于主要新兴经济体。而美国减税政策将使这个差距进一步拉大,其他竞争国家为了避免资本流出也将会被迫做出调整,从而引发一场全球减税战,目前英国、法国、日本以及其他主要发达国家已推动减税立法,其他发展中国家也将宣布相应的减税计划。因此,世界范围减税战可能消减税改的政策效应。

二、特朗普的金融改革将给全球金融市场带来什么?

除了税收制度改革以外,通过改革多德弗兰克法案放松金融管制也是特朗普新政的核心内容之一。特朗普政府的金融改革主要围绕放松管制,以“减少政府负担的金融监管成本”为由,在“让金融机构自担风险”的前提下,将中小银行从多德弗兰克法案的限制中解放出来,释放借贷市场活力;于此同时,降低对大银行的过度监管,增强大银行国际竞争力。这几点全部归结起来,无非是一个目标:复兴华尔街,提高美国金融机构获取利润的能力。

2017年2月3日,特朗普签署总统令,提出增强美国公司的国际竞争力、让每个人独立做出金融选择和决策、在国际金融监管中维护美国利益以及提高金融监管效率等七个核心原则。在此基础上,财政部于6月12日和10月6日先后发布评估报告《创造经济机遇的金融体系:银行和信用社》和《创造经济机遇的金融体系:资本市场》。第一份报告针对银行和信用社,第二份报告针对资本市场,其主要建议集中在①减少监管重叠,包括指定FSOC中的裁决者和协调确定CFTC和SEC对衍生品的监管边界,降低互换衍生品的保证金要求;②放松对中小银行包括社区银行的监管以及对证券化限制,包括将证券化产品的风险加权认定放松至国际标准,证券化债券纳入同类高质量流动性资产认定,拓展证券化产品合格发起人的范围;③增强证券市场投资、融资便利性,改善股票、公司债和回购的二级市场流动性;④给予CFTC和SEC自由的豁免权授权,不再受多德弗兰克法案对豁免权的限制,改善行业自律组织的作用,并限制CFPB资金来源和监管权限,罚没收入上交财政管理。

与此同时,通过调整财政部长、证监会主席、国家信贷管理局局长、商品期货交易委员会主席等金融监管机构负责人的任命,来实现法案执行层面的调整。

特朗普的金融改革对国内金融市场而言,其带来的主要影响是:

1、增加商业银行的盈利

首先自营部门业务恢复将带来大量利润,2003-2007年,花旗银行和高盛的平均自营业务利润率分别为56.87%和38.22%。如果废除沃尔克规则对自营业务的限制,按照这两家银行的平均利润水平推算前六大银行的自营业务盈利水平和各家银行的非利息收入增长状况,可推算前六大银行的自营业务营业收入应当可以达到486.62亿美元,对应利润可以达到231亿美元。其次,放松对银行业的资本金要求将释放增量业务,也可以大幅提升银行业盈利水平。根据巴塞尔协议Ⅲ的过渡期要求,2019年1月1日,系统重要性金融机构最高要求的普通股核心一级资本充足率为10%。当前六大银行的该项资本充足率平均为13.18%,已经超出国际监管要求。如果废除了对这些机构的额外资本金要求,按照当前普通股资本金规模和利润率水平估计,前六大银行最大可释放的风险加权资产为5.03万亿美元,新增税后利润739亿美元,相当于三个摩根大通2016年的盈利之和;如果银行自愿保留超额充足率3%,则前六大银行最大可释放的风险加权资产为1.62万亿美元,新增税后利润239亿美元。第三,修订法案若放松对互换衍生品的保证金要求。根据IMF估计,缴纳额外保证金使银行多承担资金成本200个基点。如果放松保证金要求能够使保证金水平下降20%,则银行业承担的资金成本至少将下降5.52亿美元。

2、市场商业结构将在RMBS市场重新获得份额

如果修改法案废除证券化风险强制自留,则非政府支持的机构RMBS的市场占有率会重新上升。如果回到危机前的平均水平计算,则其市场占有率将回升至25%左右。按照近年“两房”的平均税后利润率1.86%计算,非GSE的市场化发起人将能够从RMBS市场获得至少3.71亿美元的利润,这对于RMBS市场机构的多元具有重要影响。

3、简化合规要求将降低合规成本,提高中小银行的信贷供给

如为降低中小银行合规成本,简化合规要求、模型设计、报告记录等事项将会成为修订法案的主要举措之一。据AAF的统计,每年由于多德弗兰克法案导致的整个金融行业负担的合规成本为95.53亿美元。如果简化规则制定,减少非必要的报告和记录要求,出台适当的监管指引以降低沟通成本,那么按照节约一半的成本来计算,每年金融行业的合规成本将降低约47亿美元,中小银行的负担将大幅减轻,信贷供给可能会因此提高。

4、强化华尔街金融投机对全球金融市场冲击

对于国际金融市场而言,华尔街金融机构在国际金融市场的交易地位、定价权以及衍生品市场的影响力将大为提高。更加自由的华尔街将给全球金融市场创造更多的交易机会,吸引更多的金融资本流向华尔街,与此同时,放松管制也会促使金融投机抬头,给市场带来更大的交易风险。

三、受特朗普的贸易保护政策影响最大的国家有哪些?

从贸易结构来看,电子、机械产品在美国的进口商品中占比较高,其次是化学及健康制品,这三类商品在进口总量中分别占17%、26%与13%,美国贸易保护政策及制造业的回归将使这三类商品的进口大幅减少;从国别结构看,2016年美国在商品贸易中对中国的贸易顺差为3470亿美元,占当年美国商品贸易逆差总额的47%,远高于排名第二、第三的日本、德国(后者占比分别为9.4%、8.9%)。

中国是美国最大的贸易逆差国,在电子、机械和化学及健康制品上分别占美国这三类商品进口总量41%、11%和9%,此外,在服装和建材设备方面分别占41%和28%的份额。如果美国减少逆差以强化国内制造业,电子、机械和化学及健康制品的进口数量将大幅缩减。目前,向美国进口这三类产品的国家主要是中国、日本和德国。鉴于日本、德国出口产品的附加值高,一些药品和关键零部件具有技术上的不可替代性,因此,特朗普贸易保护政策一旦全面启动,尽管中国、日本、德国、墨西哥等主要进口国逆差都会受到不同程度的影响,出口受冲击比较显著的应该是中国与墨西哥,尤以中国为最。

数据测算显示,中国出口美国的潜在风险贸易金额为346亿,占全部出口总额的21%(2017年9月数据);若受美国全面启动贸易保护政策的影响,中国出口美国商品贸易额约下降250亿美元,占对美商品贸易出口总额的6.7%左右。影响行业比较明显的为电子、机械和服装行业。这三个行业占出口总额的七成左右。

美国贸易保护的政策手段,主要分为WTO框架下的贸易救济措施与基于美国国内法的各项调查。当前美国更加注重以国内立法的单边管理,而非双边协商,其中针对中国企业侵犯美国知识产权337调查近两年显著增加,因此美国自身使贸易保护政策将呈现“法律化”特征。

2016年末我国入世“日落条款”到期,反倾销调查中使用“替代国”方法已不具备法律基础,但由于中国依然被欧美主要发达国家界定为“非市场经济国家”,反补贴调查仍可使用“非中国国内情况、条件作为基准”以衡量补贴利益的方法,其裁定将更为容易。因此,中美贸易争端将聚焦于“反补贴、337调查”,反补贴主要用于对金属、化工和家具行业的调查,而337调查重点用于电子、塑料及轻工等容易引起知识产权争端的行业。

延伸阅读

林采宜:特朗普新政将使新兴经济体增速下降

谈到特朗普新政对全球的影响,林采宜认为,宏观上来说,特朗普新政使得新兴经济体增速下降。

新兴经济体在过去的十年,基本上快速增长是跟出口有关的,如果贸易保护主义抬头,那么新兴国家靠出口来拉动经济增长的动力会受到不同程度的影响。在这种情况下,像印度、中国,还有一些跟新兴经济体发展密切的资源,经济增长速度都会下降。

关注特朗普新政的其中一点——贸易保护政策,林采宜认为这对中国经济会产生以下几个影响:

第一,资产外流的压力很大。

中国以外贸为主导的一些企业面临着订单需求市场萎缩的压力,这个压力加上动力共同导致什么?共同导致一个资本外流、暗流会继续涌动。

第二,人民币国际化难度增加。

虽然人民币汇率的贬值预期得到有效抑制,但近两年离岸人民币市场呈现萎缩,跨境贸易人民币业务、人民币直接投资结算业务以及主要地区人民币存款余额均出现了明显回落。人民币在全球交易和支付结算占比不到2%,人民币国际化道路还很漫长。

第三,民间投资增长力度偏弱。

目前的投资增长基本上是靠政府投资(包括国企)支撑,民间资本的投资意愿较低,虽然2017上半年有所改善,但依然偏弱。劳动力成本优势的丧失使得以辅助部件生产和组装为核心的外贸依赖型产业面临严重挑战,而美国减税将导致更多的实业资本回流,加剧这一态势;传统行业市场过剩,实体经济的资本回报率水平低于贷款的加权平均率。

第四,资产价格面临挑战。

2016年美国上市公司股票回购总额为4860亿美元,近10年来美国除金融业意外的股票回购总额达3.7万亿美元;而同期中国上市公司的股票分别增发了1.3万亿和4.33万亿,回购数字几乎可以忽略不计。

第五,实体经济投资驱动力偏弱。

从两国上市公司资产回报率数据来看,中美实体经济的盈利空间存在一定差距,未来,随着美国税改政策的推进,这个差距还会进一步扩大,其导致的资本回流将给包括中国在内的新兴资产价格带来严峻挑战。

第六,贸易保护主义政策还会对我国企业造成一定影响。

从规模来看,2017年9月,中国对美国的出口占全部出口总额的21%;从产业来看,电子、机械和服装占71%,是受到冲击相对较大的三大领域。

郑永年:特朗普税改与美国的未来

华南理工大学公共政策研究院的微信公众号“IPP评论”,发表了新加坡国立大学东亚研究所所长郑永年的文章《特朗普税改与美国的未来》。郑永年在文章中就特朗普推出的减税改革方案展开解读,他总结道,特朗普税改可能不仅不能促成“美国的再次伟大”,反而会播下“阶层斗争”的种子。

12月1日,人们在美国华盛顿国会山抗议减税法案。美国国会参议院2日凌晨投票通过大规模减税法案,标志着特朗普政府和国会共和党离完成美国三十年来最大规模减税计划更近一步。新华社记者殷博古摄

美国总统特朗普推出被称为美国30年来最大规模的减税改革方案,主要内容包括美国企业税税率将大幅度下降,从35%降低到20%,个人所得税等多项税制将被简化,以较低税率对美国企业转移回国的海外资产进行一次性征税等。

消息一出就立刻引起了各国的担忧,程度不同,但担心的无非就是三个方面:第一,美国税改会刺激各国的美国资本回流美国;第二,外资回流或企业利润回流美国,会给各国资本外流造成压力;第三,美元趋向强势加上资本外流,各国货币会贬值。一些国家开始酝酿和计划应对方案,或同样大规模地减税,或者货币贬值。

这一税改方案的出现,实际上并没有什么可以令人惊讶的。这是特朗普在竞选过程中“让美国再次伟大”的其中一项主张。成为总统之后,他也一直在强调要推出税改方案,只不过是现在把口号变成现实罢了。

要分析这个税改将会造成的影响和结果,必须要明确这是一个暂时的现象,还是一个不可避免的大趋势。这个问题的答案并不明朗,也很难明朗。

一些观察家认为这是暂时现象,或者称特朗普现象,是特朗普个人的因素在起作用,特朗普一离开,美国又会恢复到常态。

而另一些观察家则认为这是大趋势,这是美国国内多年积累起来的问题所致,任何人当总统都会采取类似的方法。在政策层面的变化需要继续观察,不管是个人因素还是客观因素,都取决于美国国内的政治力量变化。

一般说来,这次税改被认为是里根“供给侧经济学”的应用,意在通过大规模的减税来有效促进企业的投资,刺激经济增长,在创造就业的同时扩大税基,使得税收收入大幅度增加,最终实现收支平衡,这便是供给侧经济学的理想设计。

但特朗普这么激进的税改真的能让“美国再次伟大”吗?或者税改真的能够实现其所设定的目标吗?这个问题的答案并不明朗。这次税改对美国的内部发展和外部关系的确会产生影响,但这种影响是正面的还是负面的,还不清楚。

所以,也有人说,这次税改除了引入了不确定性外,什么都还不可以确定。不过,从美国社会的现实情况来看,如果说这次税改在经济上充满不确定性,在政治上更有可能是走向反面,使得美国社会更难治理。

美国两次大规模减税经验

从经济经验看,如同所有其他经济学派,理论的适用性具有深刻的时空背景。供给学派在理论和其实践之间是有很大距离的。美国并不是没有实践过供给侧经济学,但从来没有有效解决过其想解决的问题。

冷战以来,美国经历过两次大规模的减税,即1964年肯尼迪政府减税和1981年里根政府减税。不过,正如一些学者,例如罗奇所指出的那样,前面两次的成功之处,并不在供给学派所提供的方案,而是美联储在大规模地放宽了货币政策的同时,成功控制了通货膨胀。

大规模减税的直接结果就是政府收入的减少。1964年和1981年的减税时期,美国净国民储蓄率比较高,为10.1%,社会有能力担负大规模的减税。但今天就不一样了,因为美国的净国民储蓄率只有国民收入的1.8%。

即使2001年小布什政府减税时,美国的净国民储蓄率也还有4.2%。分析家普遍认为,在储蓄率不足的情况下,无法在不借入海外盈余储蓄的情况下维持赤字支出。因此,根据美国税收政策中心(一个独立于党派政治的机构)的估计,未来十年美国将增加1.4万亿美元的政府财政累积赤字。

这么大规模的减税能够对企业提供足够的刺激作用吗?这也很难说。美国企业的实际税率并不很高,从第二次世界大战以来的经验看,美国公司的有效公司税率只有22%。对美国大企业来说,面临的问题并非仅仅是税率问题。

一些大企业家早就觉得他们所交的税率过低,甚至比他们所雇佣的员工所交税率还低。和其他西方福利资本主义国家相比,美国本来就已经是低税的天堂了。对积累了巨量财富的美国大企业来说,这个税率的变化不会从根本上改变他们的投资动机。

这次税改的经济理性很难让人信服。但如果从政治理性来说,问题反而能得到更好的解释。税改与其说是为了经济,倒不如直接说是为了美国政治。美国社会历来就是资本主导政治的,这次税改更是大资本家利益主导政治过程的力作。西方一些观察家把之称为“富豪民粹主义”,就是说,这次税改只符合大资本的利益,而非美国社会的利益。

今天的美国政治就是社会分化政治。2008年全球金融危机以来,美国两个政治阵营的分裂越来越清楚。第一个阵营即今天特朗普的支持者,主要是普通的白人,也就是美国人所说的“饱受煎熬的中产阶层”。因为全球化和技术进步,美国以白人为主体的中产阶层的确处于困境之中。全球化促成了美国的资本流向海外,即流向可以获利更多的国家和地区。

当然,这里也不可避免地涉及资本逃避税收的情况。在西方,一些人简单地把全球化理解成为资本“逃避税收”的举动。而技术的进步使得资本所需要雇佣的劳动者越来越少。因此,尽管美国在这一波全球化过程中获得了巨量的利益,但利益越来越集中在绝少数资本手中。城市富裕了,但小镇和农村则衰败了。当然,这并非美国的特殊现象,所有卷入全球化的国家和地区都是如此。

税改促成美国资本回流谁得益?

不过,问题在于,如果这次税改促成美国资本回流,好处会到达这些“饱受煎熬的中产阶层”手中吗?这里至少有一个短期内难以克服的困难和一个永远都不能克服的困难。

第一个困难是美国的经济结构已经发生了变化。

1964年和1981年两次税改的时候,美国还是最大的制造业基地,是实体经济,但今天主导美国经济的是华尔街金融资本主义。美国资本回流的去向值得注意,大部分资本很可能流向金融资本,而非实体经济。

美国很多实体经济部门已经流向海外,要这些实体经济部门都回流到美国不是一件简单的事情,因为税收只是其中一个因素。在劳动力成本、工人技能、市场等因素不变的情况下,光有税收的变化不足以改变情况。

奥巴马执政时期,曾经亲自找过苹果公司等老板讨论过制造业回流问题,但不得要领。而如果资本流向金融领域,对美国来说结果可能是负面的。第一,金融领域本身是利用现代科技最充分的领域,越来越难产生就业;第二,金融资本的本质是在全球范围内流动,很难具有美国的主权属性;第三,现代金融资本越来越具有投机性,泡沫水平越来越高。

就美国大公司和国家关系来说,其所拥有的优势和劣势是同一回事。美国拥有世界上最多、最大的跨国公司,体现了美国的优势,但这些公司的主权性质越来越低,很难说是美国的公司,而是全球公司。同时,正因为这些是全球公司,它们必须依赖整个世界经济舞台生存和发展。也就是说,对这些公司来说,它们或许有能力“吸取”特朗普税改所带来的利益,但税率则难以把它们局限在美国市场,使得它们仅仅属于美国。

第二个困难则是永恒的,即资本的贪婪。

今天的资本家已经完全不是德国社会学家韦柏(Max Weber)所说的持有“新教伦理”的企业家了,而是已经没有任何道德可言的资本家了。传统上,企业家持有亚当·斯密所说的“道德情操”,怀有社会关怀心,但现在的资本家只剩下马克思所说的“贪婪”两字。

从这个角度来说,最低的税率也满足不了这个群体贪婪的欲望。2008年金融危机之后他们的行为已经充分展示了这一点,当时美国政府用纳税人的钱去“救济”濒临倒闭的华尔街,但当华尔街拿到钱之后,老总们只是一个劲地为自己捞巨额的“奖金”,以奖励自己的不负责任和失败。

进一步分化社会

现在人们还不知道特朗普如何把税改的成果,分配到他所想要改善的群体,即普通白人群体。但可以肯定的是,这个税改会继续分化美国,加大和恶化美国区域之间、种族之间、阶层之间的分化。

哈佛大学的一项研究表明,在奥巴马执政期间,美国1%的富人已经掌握了美国社会40%的财富。2017年,40%的美国民众几乎处于无产状态(不拥有任何股票和房地产);70%的民众只占了社会7%的财富。这和1970年的情况刚好相反。1970年,美国前1%的富人只占全美国财富的9%,中产阶层占全社会人口的比率为61%左右,而在冷战结束后的经济黄金时期高达70%。

2007年奥巴马当选美国总统时,美国中产阶层占58%,但八年之后只占49%,每年减少一个多百分点。特朗普税改或许是为了改变这种情况,但对大多数美国人来说,没有充分的理由去相信特朗普能够改变这种情况,而有太多的理由去相信情况会恶化。

很显然,要保障社会运行,政府税收极其重要。但美国的穷人已经没有什么税可征,只好继续向中产阶层征税,奥巴马执政时期就是这种情况。不过,如上所说,中产阶层已经捉襟见肘了,继续征税必然会激起他们的强烈反抗。当然,受影响的不仅仅是中产阶层,而是覆盖到其他各个群体,例如包括大学在内的教育系统、研究与发展部门等。

在很大程度上,特朗普税改可能不仅不能促成“美国的再次伟大”,反而会播下“阶层斗争”的种子。非常有意思的是,曾经是特朗普最强有力支持者的美国民粹主义领导人班农,现在离开了政府,到日本、欧洲等国家号召搞民粹主义运动。

如此看来,历史不仅没有终结,而且在加速地分叉。

文章来源:“林采宜”公众号,“IPP评论”公众号

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