柴青山 中国改革开放论坛理事 中国反洗钱中心前副主任以下为观点全文
货币调控的效果离不开定力和协调
提到货币政策，大家谈的最多的往往是总量调控问题。普遍的说法是过去十多年来货币超发了，而且大都会提到总信贷/GDP已达到258%、明显超过新兴国家189%的平均水平这一事实。
面对这些批评，首先我们得承认中国的货币确实是超发了。最突出的表现是非金融企业的负债率已高达165% ,大大高于G20国家的93%和新兴国家的104% ；而在非金融企业中，国有企业的负债率无疑又是最高的，其中，仅贷款余额就已超过了94万亿元。
在地方政府的负债率表面上只有31%、许多中小企业一直都处于融资难融资贵的情况下，国有企业拥有如此规模的总负债，只能说明在过去10多年地方国企已成为当地政府推动投资、借入债务的工具，许多地方国企甚至就是当地政府的融资平台。
所以，货币信贷超发的问题，从根子上看是财政纪律松弛造成的地方政府隐性债务失控以及由此反映出的货币政策与财政政策协调不足的问题，从某种程度上说也是银行过于依赖银政合作以及与此相关的宏观调控与金融监管协调不畅的问题。拿货币超发一事来批评央行一家显然是有失公道的。
货币超发不是央行一家所能决定的
支撑地方政府融资平台扩张的，除了广泛存在的银政合作协议以及地方政府的承诺函、担保函外，最主要的就是各地政府可以将原属集体所有的土地以比较低的价格收储后，注入融资平台公司供其作为商业用地及住宅用地来开发或转售。
这就形成了融资平台大肆举债～政府注入土地～工业园及城市设施逐步完善～土地大幅溢价～平台持有的大量资产足以支撑其进一步举债，这样一种在顺经济周期及城市化大发展时期都能说得通、做得通的自我循环模式。
现如今，人口红利已大幅衰竭，三、四线城市存量房积压问题已比较突出，持有二套以上住房的家庭普遍存在，高房价又容易带来高成本及潜在金融风险等诸多问题，很显然，除了中西部落后地区外，这一由城市化投资来推动的经济发展方式已经不值得鼓励、也不具备可持续性了。
过去30多年来特别是住房商品化以来形成的这一经济发展模式，对货币供应量的影响是很明显的。
有些学者认为，农村的集体土地原先是没有市场价格的，但一旦被政府征用，变成工业用地尤其是变成住宅用地后，它及其上面的附属物就有了巨大的市场价值，在扣除土地收储及开发成本之后，其增值部分从某种程度上说就是货币发行增速较快的重要推手之一。
从M2及M0数据看，中国的货币“超发"确实比较明显，但这么“大”的超发，却并没有引发持续严重的通货膨胀，除了产能过剩突出、工业生产的消费品普遍供过于求外，很重要的原因就是超发的货币大多被市场化后的原集体土地及其附属物吸收了。
当然，货币超发也有副作用，那就是对近十年来的房价泡沫化起了明显的推动作用。如果在CPI的构成中，将房租的权重明显放大，中国的通货膨胀率肯定要比现在高一些，而且更接近老百姓的切身体会。
提到房价泡沫化，同样得说一句公道话：主要责任并不在央行身上；货币信贷投放过多与前述经济发展方式是密不可分的，房价持续上涨与土地财政、房产税缺失及调控政策的两次放松同样也是密不可分的。
脱离了经济发展方式，脱离了财政政策和金融监管，单单从货币供应量的角度来研究问题，往往是有失偏颇的，既不客观又不公道。
货币调控定力不足容易出现超调问题
提到货币超发及其背后的原因，许多学者都会举出2009年信贷大投放的例子。
2009年人民币的新增贷款高达9.59万亿元，比上一年净增加了95% ,完全可以用飞速增长来形容。当年的信贷规模之所以暴增，一方面是为了应对美国金融海啸给国内经济带来的冲击，另一方面也是对连续三年收紧的货币政策的一种调整。
为了应对当时的通货膨胀， 2006、2007年主管部门分别加息两次和六次，法定存款准备金率分别被提高了三次和十次，一年期存款利率和准备金率分别被提高到7.47%和14.5%的高度。这一调控是及时的、正确的。
但货币政策收紧的效果往往有9～12个月的时滞。到2007年底，虽然通胀率仍有5% ,但经济数据已显著回落，沿海不少企业的经营也已很困难。
当时如果货币政策能够保持足够的定力，先观察一下已经密集出台的紧缩措施再说，不仅CPI在2008年内能回到3%以下，GDP的季度增速已不致于大幅回落至7%以下。
那样的话，在金融海啸爆发之后，国外需求的大幅萎缩也不至于与国内的经济不景气形成共振，最后国家也不至于推出以大规模的信贷和投资为主导的经济刺激政策。
在2007年底及2008年初，笔者曾经给有关领导反映过东南沿海企业的困难状况，建议货币政策进入观察期，按兵不动，先看看前期采取的那么多紧缩措施的滞后效应再说。
遗憾的是， 2008年上半年法定存款准备金率又被提高了五次至17.5% ,以致在美国金融海啸发威之前，我国的GDP增速已大幅回落至2008年第四季度的6.8%。
用货币政策来对付结构性问题有局限性
货币信贷的调控应保持足够的定力，不仅体现在顶住舆论和经济下行的压力，先观察和等待前期政策的效应、不急不躁、谋定而后动上，还反映在作为总量调控的货币政策在对付局部或结构性问题时的局限性上。
从前面提到的诱发货币超发的两大根源可以看出，研究货币政策恐怕既要从货币供应量及其价格本身来看问题，又要从财政纪律、税收政策、金融监管及产业政策的角度来分析成因，并分清不同政策的主次和优先顺序。
对地方财政纪律松弛以及过于依赖投资的发展方式造成的信贷规模失控问题，货币调控就应当保持足够的定力，优先以严肃财政纪律、政企分开、降低国企的杠杆率以及规范地方政府的举债行为为主。
货币政策当然也必须有所作为，但不宜主次不分；否则，不仅地方融资平台的债务规模因国有企业对利率不敏感而难以得到有效控制，在调控的实际效果有限之后还容易收紧过度，以致使融资本来就比较困难的中小企业和民营企业更加难以贷到款。
调控房地产市场也一样，货币信贷当然是决定房价和房地产开发规模的很重要因素，但如果没有税收和住房政策以及金融监管的配合，仅靠加息、提高准备金率，见效同样也会比较慢，而且还会导致股市大跌和经济不景气。
所以，面对房价的上涨，货币政策既要有所作为，又不能单兵独进，把自己摆在无所不能的位置，并更多地从跨部门政策协调的角度来解决问题。
对付食品价格上涨仅靠货币政策是不足够的
货币政策应保持足够的定力也适用于控制通货膨胀的情况。通胀有成本推动和需求拉动两种主要类型，但无论哪一种，归根到底它是一种货币现象，是货币的对内价值出现贬值的结果。
自本世纪以来，中国出现过两次比较明显的通胀，第二次就发生在前面提到的2006～2008年期间。在治理这两次通胀的时候，货币主管部门都非常主动和积极，甚至将其当作央行上下最重要的工作。
从职责和政治上说，这都是非常正确的。但是，通胀发生的原因比较复杂，治理通胀是一项系统工程，仅靠央行一家是不足够的。
比如说,本世纪以来的两次明显的通胀都是由食品价格上涨推动的。
在产能过剩、工业生产的消费品明显供过于求的情况下,全面的通胀已得到有效遏制,反而是食品价格和房价的上涨越来越成为通胀的主要推手。
就食品价格上涨带动的通货膨胀而言,货币信贷投放过多固然是重要的肇因,但是,农业生产的不规模经营、城市周边大片良田的消失、农业劳动力的日益老龄化以及与此相关的田地被大量抛荒,显然也是水果蔬菜价格不断上涨、“姜”你军和“蒜”你狠故事不断上演的重要原因之一。
对付这样的通货膨胀,在收紧货币政策的同时,同样必须保持足够的定力和耐力，不能让货币调控独挑大梁,更不能加息加准备金率加得过了头,以致既不能从根本上解决食品价格上涨的问题,又对实体经济带来了误伤。
除了货币政策外，很显然,国家也应在土地承包权转让、农业规模化和企业化经营上下功夫,切实解决农业现代化大大落后于工业现代化、农村环境的优化也大大落后于城市的不平衡发展问题。
在食品价格上涨引发的通胀中,猪肉发挥的作用最为独特。当其价格处于低位、养猪变得无利可图时,猪仔就会大量减少,半年之后萎缩后的肉猪供应就会大幅推高猪肉的价格,并因其权重较高而带动CPI上行；反之则亦然。
对付这样的通胀,收紧货币政策固然可以降低一些有效需求,但时滞很长,效果也不明显,而且作为总量调控的手段其负面影响也比较大。倒不如在货币政策适当收紧之后,一方面协调农业部提高肉猪生产能力，另一方面让市场来调节母猪的生产，让价格来驱动肉猪存栏量的上升。
总之，在我国，政府拥有的资源比较多,在经济发展中发挥的作用比较大,国有企业对经济和社会的影响也非西方国家所能比,在这种情况下货币政策的调整不能照搬货币银行学等教科书上的原理,而应该从国情出发,既有所作为,又更加重视部际之间协调，并力争形成合力！
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