由于制造业去杠杆、贷款利率居高不下，10月我国信贷融资继续回落。当前我国间接融资占比较高，信贷规模制约投资与经济增速。这让我们在思索央行如何降低贷款利率的同时，也需要对我国当前的融资结构进行思考。当融资结构“遭遇”利率市场化，直接、间接融资如何变化？日本、美国的经验又有何启示？本文将一一道来。
我国融资结构的变迁：理财崛起，非标驱动
我国企业直接融资占比总体保持上升，从09年的10%上升为14年的35%左右，意味着我国的融资结构正从间接融资转向直接融资。我国直接融资中很大一部分由委托贷款和信托贷款组成，债券和股票融资占比较低，意味着近年我国直接融资的上升更多由表外非标融资所驱动，而这又与理财的崛起相关。
美国利率市场化与融资结构变迁
美国的利率市场化从1970年放开对10万美元以上、90天以内的大额存单利率开始，到1986年正式取消所有存款利率结束，期间历时16年。
1970年利率市场化前，由于金融脱媒加剧、银行存款流失，美国直接融资占比上升。在美国利率市场化的16年间，高存款利率促使资金回流入银行，信贷规模增加，间接融资占比从16%上升为23%左右。1986年利率市场化完成后，直接融资占比再度上升，2000年后稳定在88%~91%左右。目前美国股权直接融资占据绝对主导；这有利于新兴行业发展和经济转型，宽货币环境下促成了美国的股债双牛。
日本利率市场化与融资结构变迁
利率市场化前，日本间接融资占比高达70%，且保持上升态势。利率市场化第一阶段内，间接融资占比下降，直接融资占比上升；第二阶段内，贷款利率放开、银行信贷规模提升，间接融资占比在1989年左右小幅回升。1994年利率市场化完成后，直接融资占比迅速上升，间接融资下降。2014年日本非金融企业部门直接融资比例为61%，间接融资比例为39%，信贷地位下降，企业融资以债券融资为主。
对我国启示：发展直接融资是长期趋势
美国和日本的经验表明，利率市场化后银行存款利率与基准利率挂钩，存款回归普通货币类资产，直接融资逐步取代间接融资是长期趋势，这有助于经济转型和产业改革，但是否带来股市牛市仍取决于融资结构是以债券为主、还是以权益为主。
过去我国企业过于依赖信贷间接融资，金融资源在企业间配臵不均，导致制造业产能过剩、新兴行业崛起较慢。14年以来，我国新增社融总量中企业债券占比为14%，股票占比为2.5%，对比占比60%左右的信贷融资，前两者提升空间很大。从最新的10月社融数据来看，尽管信贷与非标融资均萎缩，但债券和股票融资的比例稳步上升。
我国利率市场化已进入中后期，等到理财收益率下行后，会有更多资金转向资本市场；非标融资受限使得直接融资方式可重新回归债券与权益，此时发展直接融资可谓具有“天时地利”。不仅有利于经济转型、解决我国金融资源在直接融资和间接融资间的错配，还可以缓解贷款利率高企带来的投资不足压力，并有望推动股债的牛市轮动。这不是一个最坏的时期，新的机遇正在孕育。
