华泰宏观：新增不及预期 货币政策宽松概率提升

华泰宏观李超团队（8月份信贷金融数据的点评）

【信贷不及预期，货币政策边际宽松概率概率提高】央行数据显示，8月人民币贷款增加1.28万亿元，同比增速13.2%，同比多增1834亿元，新增低于市场预期，WIND统计市场预期8月新增为1.4万亿。分部门看，住户部门贷款增加7012亿元，其中，短期贷款增加2598亿元，中长期贷款增加4415亿元；非金融企业及机关团体贷款增加6127亿元，其中，短期贷款减少1748亿元，中长期贷款增加3425亿元，票据融资增加4099亿元;非银行业金融机构贷款减少439亿元。我们认为，7月份国常会传递的转向信息较为清晰，信贷增速不及预期主要因素是商业银行负债压力仍未解决，这两者叠加的使得货币政策进一步宽松的概率提升。

【存款增长缓慢，是信贷新增乏力的制约因素】8月末人民币存款余额175.24万亿元，同比增长8.3%，增速分别比上月末和上年同期低0.2个和0.7个百分点。当月人民币存款增加1.09万亿元，同比少增2729亿元。其中，住户存款增加3463亿元，非金融企业存款增加6139亿元，财政性存款增加850亿元，非银行业金融机构存款减少2211亿元。存款增速和贷款增速依然在-5%左右，处在历史统计区间的上限，商业银行的负债压力仍然较大，我们认为这是制约信贷不及市场预期的核心因素。

【社融“回归”新增大于信贷新增】央行在7月份对社融口径进行了调整，将“存款类金融机构资产支持证券”和“贷款核销”纳入社会融资规模统计，在“其他融资”项下反映。8月份社会融资规模增量为1.52万亿元，增速10.1%，比上年同期少376亿元，但是重新回归新增大于信贷。其中，当月对实体经济发放的人民币贷款增加1.31万亿元，同比多增1674亿元；外币贷款折合人民币减少344亿元，同比多减12亿元；委托贷款减少1207亿元，同比多减1125亿元；信托贷款减少688亿元，同比多减1831亿元；未贴现的银行承兑汇票减少779亿元，同比多减1021亿元；企业债券净融资3376亿元，同比多2239亿元；非金融企业境内股票融资141亿元，同比少512亿元。社融数据重新大于当月信贷数据，主要是由于表外贷款部分下降趋势得到缓解，特别是商业银行增加了票据承兑的规模，缓解了企业的融资，我们判断社融新增大于同月信贷在未来有望回归常态。

【M1增速较低，企业现金流仍紧张】8月末，M2同比增长8.2%，低于我们预测值8.3%，增速分别比上月末和上年同期低0.3个和0.4个百分点；M1同比增长3.9%，增速分别比上月末和上年同期低1.2个和10.1个百分点。M1增速较低，企业现金流较为紧张，当下扩信用仍然面临较大困境。我们认为，外部不确定性和国内去杠杆形成了经济下行压力的叠加，在中美冲突暂时未找到较好解决方案的背景下，宏观杠杆率选择有效控制和稳定而不是选择一味的去化十分重要，在此背景下货币政策转为稳健灵活适度十分清晰也十分必要。我们认为，央行上半年针对小微企业融资已经进行了定向降准等结构性措施，下半年央行有可能从社融表内贷款、表外融资和债券融资三方面着手去解决目前的社融信用收缩状态，因此我们维持我们M2增速全年反弹的观点。