华创证券：关注房租上涨带来的通胀压力

本文作者陈静，来自华创证券

摘要

利率债上周走势回顾：资金面边际收紧，债券收益率全线上行。具体来看，前半周受金融数据依旧低迷和经济数据全面不及预期的影响，利率债收益率有所下行，市场大涨；周三受人民币汇率大幅贬值的影响，收益率全线上行。周四，央行重启逆回购，但资金面边际收紧趋势依然较为明显，叠加中美贸易谈判重启使得市场避险情绪暂时缓和，使得利率债收益率走高，周五30年期国债中标利率大幅高于预期，利率债收益率再走高。

第一，关注房租上涨带来的通胀回升压力。今年房租上涨过快，远超季节性。今年4月以来北京租房平均价格便不断上涨，从绝对值来看，北京市平均租金今年同比涨幅达到21.89%；从租房指数来看，今年4月份以来，北京市租房指数显著上行。另外，从租户直观感受来看，今年北京市房租涨幅令人惊讶。根据各大高校租房交流群的反映，毕业生反映北京近期房租涨价过快，月涨幅在500-1500元之间。因此，今年北京租房价格涨幅远超季节性。究其原因，一方面是因为“拆违”以及清理“群租房”导致租房供给显著减少，另一方面则是住房租赁企业为增加房源，提高市场垄断地位，“高价圈房”，使得租房价格大涨。

房租上涨直接抬升生活成本，降低社零增速，使市场产生消费大幅走弱的错觉。与房价上涨相比，房租上涨对居民生活成本的影响更大，房租上涨将直接抬升租户生活成本，降低消费水平。从北京市为例，2017年北京市平均工资增速为8.4%，但是平均房租涨幅高达29.7%，远超平均工资的增速。考虑到，社零并不包括租房消费，因此，社零消费增速不断下滑便不足为怪。

房租上涨还将推升通胀水平，通胀压力将逐步释放。房租上涨对通胀的影响主要通过两个路径，其一，房租直接体现在CPI居住分项中的租赁房房租，从而直接对CPI产生影响。房租的上升推升租赁房房租增速上升，对CPI产生拉动作用。其二，目前我国人口红利正在逐步减少，房租带来的生活成本上升将传导至工资水平上，使得工资水平被动提高，这无疑将带动企业成本的抬升，从而提高生产价格。这种传导途径主要体现在劳动密集型行业，如餐饮、快递、美容美发、家政服务等服务行业劳动需求量较大，受到的冲击较大，企业工资成本上升进而转嫁给消费者，这是近年来服务消费价格上升迅速的原因之一。

第二，中美贸易谈判重启降低市场避险情绪，利好股市，对债市形成压制。从此前三次宣布将进行贸易谈判之后5个交易日内市场表现来窥探本次国内股债汇三市的短期市场表现，可以看出，前两次均表现出明显的股涨债跌，即避险情绪消退之后，股市稳中上涨，股债跷跷板效应下债市下跌。就本次谈判而言，周五债市大跌已经显示市场情绪仍较为脆弱，贸易战缓和对市场的短期影响将于前两次谈判相似，从债市此前反应来看，短期内利率或有5bp左右的上行空间。

利率债投资策略：近期，资金面边际收紧趋势明显，带动资金利率和短端利率显著上行，未来随着政策逐步落地，信贷增加，资金面或将进一步收紧。北京市房租上涨引发市场关注，首先，房租上涨将挤压商品消费空间，将使得不包括住房消费的社零消费增速逐步下降，使市场产生消费大幅走弱的错觉；其次，房租大幅走高还将直接影响CPI住房分项，导致通胀压力加大；再次，其还会使得生活成本大幅提高，将令劳动密集型行业企业用工成本增加，从而提高这类行业生产成本，导致餐饮、快递、美容美发、家政服务等服务行业价格走高，抬高通胀水平，对债市形成利空。另外，中美重启贸易谈判，贸易战得到缓和，避险情绪消退将在短期内压制债市。

一、关注房租上涨带来的通胀压力

利率债上周走势回顾：

资金面边际收紧，债券收益率全线上行。上周央行公开市场重启逆回购，全口径净投放1765亿元，但资金面边际收紧趋势明显，使得短端收益率大幅上行。具体来看，前半周受金融数据依旧低迷和经济数据全面不及预期的影响，利率债收益率有所下行，市场大涨；周三受人民币汇率大幅贬值的影响，收益率全线上行。周四，央行重启逆回购400亿，随后进行1200亿国库现金定存招标，以对冲税期压力，并稳定市场情绪，但资金面边际收紧趋势依然较为明显，叠加商务部发布消息称，商务部副部长王受文应邀赴美举行中美经贸问题副部级磋商，中美贸易谈判重启使得市场避险情绪暂时缓和，使得利率债收益率走高，周五30年期国债中标利率大幅高于预期，利率债收益率再走高。整体来看，本周虽然央行重启逆回购，资金面虽然仍较为宽松，但边际收紧趋势明显，全周短端收益率大幅上行，长端上行幅度不及短端，收益率曲线则趋于平坦化。

第一，关注房租上涨带来的通胀回升压力。近期，一则北京户主出租自家房子被中介拼命争抢，哄抬价格的消息引发市场关注，关于北京房租上涨过快的讨论越来越多。随着毕业季的到来，房租季节性上涨本不足为怪，但是今年房租上涨与往年有所不同，涨幅远超同期水平，令刚刚毕业或毕业不久的年轻人叫苦不迭。那么本轮房租上涨背后的逻辑是什么？房租大幅上涨又将对经济产生何种影响？对债市的影响几何？

今年房租上涨过快，远超季节性。虽然7-9月是毕业季，随着大量毕业生带来的租房需求进入市场，导致租房量价齐升。今年4月以来北京租房平均价格便不断上涨，从绝对值来看，北京市平均租金从去年7月份的75.75（元/月/m^2）涨至今年7月份的92.33（元/月/m^2），同比涨幅达到21.89%，同比增长率远超去年同期的0.32%；从租房指数来看，今年4月份以来，北京市租房指数显著上行，从3月份的1134上升至7月份的1150，租房指数同比增长率也同步上行，7月份同比增速为1.55%，为今年2月份以来新高，与此同时，上海、广州、深圳租赁价格指数也均有所上涨。另外，从租户直观感受来看，今年北京市房租涨幅令人惊讶。根据各大高校租房交流群的反映，毕业生反映北京近期房租涨价过快，月涨幅在500-1500元之间，一个月之内涨价1000元不足为奇，更有毕业生反映，其看中的三居室中的一间房屋原房租本是3000元/月，近日房东每月涨价1500元。因此，今年北京租房价格涨幅远超季节性。

我们认为房租大幅上涨主要有以下几个原因：其一，近年来北京市大力开展拆除违规建筑行动，搭配十分严格的“群租房”清理行动，导致租赁住房供给大幅减少。《北京市禁止违法建设若干规定》自2011年开始实施，近五年以来，北京市拆除违规建筑持续推进，而且每年基本均超额完成任务，2017年拆除面积达到了历史新高5985万平方米，今年预计将拆除接近5000万平方米。相比之下，北京市近年以来房屋竣工面积却在逐年减少，2017年为近年来新低，仅1466万平方米，远小于“拆违”面积，因此北京市可供出租面积无疑是逐年减少的。另外，考虑到去年以来的“群租房”大范围清理，导致今年北京市租赁房源大幅减少。2017年11月18日北京大兴发生特大火灾，死亡19人，11月20日，北京市安全生产委员会发布《关于开展安全隐患大排查大清理大整治专项行动的通知》，开展为期40天的安全隐患大排查、大清理、大整治专项行动，导致从去年年末以来，北京外围城区群租房以及多数违规建筑被清理，所涉租赁人口在短期内办理退房，租房需求向城内转移，使得北京市租房房源大幅减少。

其二，政策支持住房租赁行业发展，相关企业争抢房源导致房租上升。十九大提出“房住不炒，租购并举”，开启住房租赁行业发展的新时代，17年8月北京市住建委发布“租售同权”新政，北京住房租赁得到政策大力支持，各种租房企业吸引大量资金流入，“高价圈房”乱象导致房租价格上涨。一方面，在政策支持以及资金成本较低的情况下，租赁企业快速融资，自如、蛋壳、魔方公寓、相寓等租房企业在近两年大量融资，其中，自如今年融资40亿，估值已经达到200亿，导致资金大量流入住房租赁市场，有数据统计，租房品牌融资规模已经达到130亿人民币以上。另一方面，手握重金之后，租房企业为扩充规模，开始抢占房源，据媒体报道，某企业为达到房源数量，不论房源价格是否合理只要能签马上拿下。这种不计成本的“高价圈房”，直接导致区域租金短期内快速上涨。近期流传的经过中介机构轮番抬价后，最终房租远超房东心里预期的故事完美诠释了中介机构在本轮租房价格上涨中发挥的作用。

房租上涨直接抬升生活成本，降低社零增速，使市场产生消费大幅走弱的错觉。此前我们在服务消费专题中提到，我国服务消费发展与经济社会发展不匹配，服务消费占比与同时期发达国家相距较大，其中一个原因便是国内住房消费占比过大，挤占其他服务消费空间。与房价上涨相比，房租上涨对居民生活成本的影响更大，这是因为房价上涨过程中，居民可通过住房贷款来进行弥补，但是房租上涨将直接抬升租户生活成本，降低其他商品或服务的消费水平。从北京市为例，2017年北京市平均工资增速为8.4%，但是平均房租却从67.08（元/月/m^2）上涨至87.01（元/月/m^2），涨幅高达29.7%，远超平均工资的增速。考虑到社零并不包括租房消费，因此，社零消费增速不断下滑便不足为怪。

房租上涨还将推升通胀水平，通胀压力将逐步释放。房租上涨对通胀的影响主要通过两个路径，其一，房租直接体现在CPI居住分项中的租赁房房租，从而直接对CPI产生影响。房租的上升推升租赁房房租增速上升，对CPI产生拉动作用。其二，目前我国人口红利正在逐步减少，房租带来的生活成本上升将传导至工资水平上，使得工资水平被动提高，这无疑将带动企业成本的抬升，从而提高生产价格。这种传导途径主要体现在劳动密集型行业，如餐饮、快递、美容美发、家政服务等服务行业劳动需求量较大，受到的冲击较大，企业工资成本上升进而转嫁给消费者，这是近年来服务消费价格上升迅速的原因之一。