【国金宏观&策略&行研】中美贸易战行业受影响逻辑梳理

宏观首席边泉水：贸易摩擦短期打击风险偏好，政策预期微调

影响1：宏观层面，贸易摩擦的加剧对中美和全球经济均存在负面影响

短期来看，中国的外部需求下降，将导致净出口对经济贡献下降；在全球价值链视角下，美国的内需短期有所提振，外需受中国反制影响较小，贸易逆差短期有望下降。长期来看，贸易保护主义将带来生产效率的下降，不利于全要素生产率的提升。

影响2：价格层面：短期来看，中国存物价下降压力，外部需求下降，但供给在短期难降下来

美国物价存上升压力，关税的上升提高成本，外加外部供给减少导致原先从中国进口商品供不应求。长期来看，整体物价存在下行压力，主要原因在于全球经济受到贸易保护主义负面影响，生产效率下降、投资和消费信心下降。

影响3：货币层面：短期美元升值，人民币有贬值压力

美国国内通胀压力的上升，将导致美联储加息节奏加快。对中国而言，经常项目顺差对汇率的支撑减弱，人民币存贬值压力。

影响4：市场层面：债涨、股跌、商品分化

对债市而言，虽然美国国内通胀短期上升，但整体价格存在中长期下行压力，通胀预期可能下降，对长债价格形成支撑。对股市而言，风险偏好的下降对短期价格形成负面影响，长期也受到企业盈利预期也将转弱，整体负面影响较大。对商品而言，短期来看，中国出口产品所需原材料较大的基本金属和黑色价格将下跌，中国刚需较大美国掌握定价权的大豆等农产品价格面临上涨；长期来看，整体商品价格在需求下降的影响下，都面临下行压力。

展望1：全球价值链视角下，全球经济很快都将受到负面影响

虽然美国仅仅是对中国进口商品征收关税，但由于当前跨国企业全球布局明显，中美进出口将直接对欧盟、日本、东南亚等经济体产生较大影响，全球经济将很快受到负面影响。

展望2：贸易摩擦的加剧，倒逼中国加快经济结构调整

从结构调整的角度思考，中国经济结构调整的方向是逐渐摆脱对出口的依赖，更加依靠内需支撑经济发展。当前的贸易摩擦，将加快中国经济结构调整的步伐。

展望3：中国的政策预期将作出微调

在国内投资、消费增速下行的背景下，贸易摩擦导致外部环境对经济的支撑力度也在急转直下。中国可能会通过PSL、国开金融、信贷等形式，支撑基建投资、研发支出和新经济行业，以保证经济平稳运行。

策略首席李立峰：中美贸易战无赢家，但不宜过分夸大其影响

①这是现代历史上美国总统对中国开出的最大一笔贸易“罚单”。而这也标志着特朗普酝酿已久的对华贸易战正式打响。美国以“国家安全”为由限制产品进口的做法，实际上是“贸易保护、美国利益之上”的表现，严重破坏以世贸组织为代表的多边贸易体系，已遭到多个世贸组织成员的反对；

②“中美贸易战”的程度将直接影响全球经济增长预期，全球大宗商品价格受损。历史教训表明，高关税不仅没能为美国工人增加国内就业机会，反而极大加深了“大萧条”进程；

③美国或受损的主要行业：中国将积极采取措施应对挑战，已宣布拟对自美进口部分产品加征关税，涉及美对华约30亿美元出口，目前上述征税产品还大多停留在“农产品”上，不排除中国后续可能将对美国的关税征收进一步采取反制措施，其中“汽车、飞机、农产品、进口相纸”领域将是重点，当然，对农产品的限制进口，中国亦会考虑自身的通胀；

④“贸易战”我国短期受影响行业：除了大宗周期受损外，中国短期受到美国霸道“反倾销”政策影响的行业主要针对智能科技和通信产品，以及其他涉及知识产权纠纷的领域，征收关税的商品将包括“航空、铁路、新能源和高科技信息产品”等。

⑤2018年外需景气度相比2017年下滑，使得我国货币政策未来有边际改善的可能，近期债市的表现已在反应这样的预期。

⑥贸易战无赢家，全球避险情绪上升。3月23日A股市场的大幅下跌过分夸大其影响。总体来讲，2018年经济具备一定的下行压力，但经济向下有底线。企业盈利体现在结构性增长，整体社会发展与改革的方向感会更加明确，总体来讲，2018年A股是一个“机”大于“危”的年份，走势会比较反复、曲折，或“前低后高”走势，但全年仍将取得正收益依旧可期，配置上“消费升级” 与“创新驱动”可能是市场2018年的配置主线。

医药赵海春：对原料药不利，利好本土创新药企业

对于医药领域各个细分子行业的影响，总体可以分为4类：

①利好创新药企业里面，最最依赖中国本土的，最有创新实力的企业：比如恒瑞，复星，丽珠，科伦，东阳光药，康弘，贝达，亿帆；比如免疫与细胞治疗类的新兴生物前沿的企业；相对于其他仿制药、原料药来说，他们的成长轨迹相对不受“贸易战”影响而将表现更好；

②那些快速发展是依赖中国本土高成长的，比如美年、爱尔，泰格，安图，通化东宝，长春高新，此类企业，也会相对更稳健、更有吸引力；

③客观上，会受不利影响的，比如原料药、中间体这样，比较低端制造的出口企业，而且还必须是以美国为主要市场的企业，这在医药板块是不多的；

④上面3类，是看短期影响，从更长期的角度，我们也看好受益于潜在的进口替代的企业，看好那些目前主要依赖进口产品的高值耗材和IVD领域。

化工首席蒲强：对周期情绪冲击较大，有望加速高端材料进口替代

中美贸易战目前来看对化工领域的微观影响无法做出准确的量化分析，但从周期的整体影响分析，贸易战或将引发资产价格的剧烈波动；从需求层面看，短期或将对出口占比较高的部分品种产生一定的影响，叠加整体周期下行的大背景，对周期的情绪冲击较大。待负面情绪消化，可关注供需自然出清的细分行业以及可能错杀的品种，具体标的新安股份、卫星石化、鲁西化工、民营大炼油等标的；

成长方面，中美贸易战有望加速高端材料的进口替代进程；重点关注下游景气度高，国家产业政策倾斜度大的行业，比如半导体、平面显示、光通信等领域材料，建议关注三孚股份、飞凯材料等标的。

机械首席司景喆：短期出口承压，长期利好高端装备制造

一、对机械行业的影响：倒逼产业升级，长期视角利好高端装备制造

美国此次增加对华进口关税，一个重要目的是重振美国制造业，并通过本土制造业的崛起扭转美国贸易逆差。设备制造类，尤其是通讯机电等制造业基础零部件产品，是美国对中国重要贸易逆差来源，也是此次重点征税领域。

机电类产品对美出口占比高，预计将是本轮贸易摩擦的重点领域。2017年，我国对美国出口的机电、音像设备及其零件、附件总金额达到1985.49亿美元，同比+14.85%；出口车辆、航空器、船舶及运输设备197.01亿美元，同比+16.86%；二者合计金额比十年前增长近一倍，占据我国对美出口商品总额的半壁江山。机电类产品、锅炉及机械器具相关、铁道车辆及零部件三类产品在我国对美出口机械产品中占比最高，总计金额分别达到1071.20亿、914.29亿、183.21亿美元，预计将是本轮贸易摩擦影响最大的细分领域。

2017年，美国在机械类产品领域存在1541亿美元的对中贸易逆差。从细分产品来看，我国主要向美国出口通信、电力、机床工具等低附加值、劳动密集型产品。根据美国商业部统计数据，2016年美国从中国进口金额较高的机电产品为电信设备（746亿美元）、办公用机械（592亿美元）和电力电气机械（406亿美元），预计将受到较大的贸易保护影响；此外，通用工业机械、金属制品、陆路车辆、发电机械、专用工业机械等制造领域也将受到一定影响。

商务部发起反制措施，国内弱势领域有望加速产业升级。针对美国提出的贸易保护政策，我国商务部已发布对美国进口钢铁和铝产品232措施的终止减让产品清单，并拟对美进口部分产品加征关税，以平衡美国关税加征带来的利益损失。我们判断，中美贸易摩擦也将促使我国在对美贸易弱势领域加快产业升级。2017年，我国自美国进口商品总计金额为1551.77亿美元，其中机电、音像设备及其零件、附件进口额达到341.13亿美元，车辆、航空器、船舶及运输设备进口额为300.24亿美元，总计占比超过41%。

目前我国中止减让清单暂定包括7类、128个税项产品，涉及美对华出口金额约30亿美元，涉及产品品类包括鲜水果、干果及坚果制品、葡萄酒等，暂未涉及美国对我国出口的强势领域，如航空器、陆路车辆等品类。根据商务部新闻办公室发言，中方将根据情况分两步实施减让终止清单，并保留根据实际情况对措施进行调整的权利，我们认为未来不排除启动向美国对我国优势出口领域增收关税，将会倒逼我国产业升级。

二、对上市公司的影响：总体海外收入占比较低，细分行业影响有别

机械行业上市公司总体出口占比不高，美国增税影响有限。以2016年报数据统计，机械行业内330余家上市公司总收入8545亿，其中海外收入1576亿，占比18%。其中出口类型以简单加工产品为主，多数为金属制品、基础件、部分专用机械和通用机械，如阀门、管件、水泵、手工具等产品。而对于工程机械、高铁装备等产品，海外出口、尤其是出口至美国的商品，在收入结构当中的占比较小，受到冲击比较有限。

船舶制造、基础件等海外收入占比较高的公司，可能受到较大的冲击。以2016年收入口径统计，机械行业12个细分子行业中，海外占比最高的为船舶制造业、达到50%，最小为铁路交通设备，海外收入占比仅有10%。从结构变迁上看，各子行业海外依赖度均有上升，其中基础件、机床等较为明显。

从上市公司来看，出口占比较高的公司为 君禾股份（97.38%）、巨星科技（96.96%）、永和智控（95.88%）、中坚科技（89.99%）、伟隆股份（86.76%）。海外收入占比提升较快的公司为东方精工、银都股份、华昌达、天沃科技、海鸥股份。

短期影响：出口承压，消费崛起、投资托底。2016年前11月美国进口中国机械及运输设备1990亿美元，占进口总额52%。中美贸易摩擦加剧，出口业务受限，此前对于海外市场依赖度较高的行业及公司面临较大的不确定性。对于目标市场定位国内，及下游应用领域偏向消费的子行业，确定性更高，可重点关注炼化设备（订单大幅增长、行业预期向上），高铁轨交（全球70%以上市场在中国、受海外冲击较小），以及食品专用设备、冷链设备等具备消费属性的细分子行业。长期影响：倒逼国内产业补短板，长期利好高端装备制造。重点领域航空器、陆路车辆、电子设备等高端装备制造。

推荐标的：

【炼化设备】ST一重（重型机械龙头、下游多个领域需求回暖业绩确定性好转）；

【消费升级】乐惠国际（国内啤酒设备龙头、精酿啤酒设备空间广阔）、伊之密（注塑机下游需求旺盛、大力拓展一带一路市场）、弘亚数控（板式家具机械龙头，受益定制家具化升级）；

【高铁轨交】海达股份（橡胶零部件细分龙头，汽车、轨交爆发带动业绩高增）、中国中车（轨交车辆整车制造龙头、全球竞争力凸显）、康尼机电（门系统龙头，轨交+消费电子双主业）、中车时代电气（牵引系统核心供应商、受益高铁国产化提升）；

【高端装备制造】联得装备（3C模组设备龙头、国产化设备先锋）、华力创通（通道一体化龙头，确定性受益北斗与天通规模化应用）。

汽车首席刘洋：中美后续博弈或在合资车领域

从汽车领域来讲，中国汽车是全球第一大市场，美企通用汽车和福特汽车都在中国有合资工厂，2017年其销量占我国乘用车比重为12.3%。而中国对美国出口的整车数量目前依然非常少。从贸易战的维度来看，在中国的通用和福特合资公司可能是中国反制美国的潜在筹码。从长远的角度来看，我们认为后续中国会在关税和合资股比领域更加开放，也符合我国制造业放开的政策方针。中美贸易战后续博弈的地方：

1、关税：目前中国关税是25%，美国关税是2.5%。中国政府曾多次表示汽车进口关税有望进一步降低，特朗普在电视讲话中也曾以汽车关税为例，希望中国政府降低关税。所以我们认为后续关税进一步降低的可能性较大。

2、合资股比有望放开。特斯拉作为全球新能源汽车的领军企业，一只渴望能够在中国独资建立工厂进行生产销售。由于受制于中国对外资股比的限制，特斯拉建厂依然没有落地。我们认为中国汽车合资股比放开符合我国全面放开制造业政策的大趋势，特斯拉在中国独资建厂有望加快落地。

交运沙沫：对航空影响相对较小，对航运运价短期有较大压制

航空：影响相对较小

①需求：航空并非国际贸易主要运输方式，现在航空货邮周转量占航空运输20%，一半以上货邮需求来自于国际航线，但收入占比不到10%，所以国际货物运输对于航空公司收入影响不到5%，如果只考虑美国就更少了，约为 1%。客运方面， 75%是国内及港澳台，25%是国际需求，从夏秋航季时刻计划表来看，中美ASK占比国际航线为20%，所以影响约5%客运需求。但票价方面，我们认为中美票价已经处于低位，边际影响减弱；另外中美贸易战或影响中美供给，所以对票价或有好处。

②中美商务活动减少，或将拉低航司中美航线需求：2016年中美航空供给高速投放，目前国际航线票价已在低位，即使需求减少，我们并不认为会进一步拉低中美航线票价，但会对票价回暖造成一定延迟。

③飞机引进：目前飞机折旧占航司成本15%左右。飞机作为国际间谈判筹码，民用飞机、发动机等是美国出口中国货币金额最大的产品类别，国产飞机C919商用尚需时间，但中国若限制从美国进口民用飞机，我国航司可以转向空客公司采购，并且飞机订单签订时间较早，暂时并不会对航司飞机采购成本带来较大影响。

④中美时刻谈判：或将更为延迟。目前中方赴美航线航权已经分配完毕，贸易战打响后，中美时刻谈判计划将更为延迟，中美航线供给增速将进一步趋缓。

航运：对运量影响较小、运价短期有较大压制

对于运量影响较少：中美海上贸易量相对还是比较大的，中美2017年进出口贸易总额为3.95万亿，占我国进出口总额的14.2%，全球贸易中约2/3的量是通过海上贸易，全球1/3的海上贸易是跨太平洋贸易；从中远海控2017年集运业务预测业务量及业务收入来看，海外业务运输量约占总运输量的71%，海外业务收入约占总收入84%以上；其中跨太平洋航线上，运输量占总运输量的15.7%，收入占总收入的28.5%。考虑目前提到征收关税的商品品种，占远东到北美集装箱运量约不到3%。

但是对于短期运价可能有较大压制： 2018年即将交付1万-1.3万标箱船只约26万TEU，或投放在太平洋航线上，运价将承受较大压力。跨太平洋市场运能是346万标箱，10%左右的交付，供给压力还是很大的；而且对于后期需求预期较差，所以短期对运价压制还是比较大的。但是对于中长期，短期运价压制或加速现在拆解速度，降低新增订单速度，为中长期市场复苏奠定更坚实的基础。