财富管理新时代，为何要押注钜派投资(NYSE:JP)？

改革开放以来，中国经济飞速发展，国人的钱袋子也越来越鼓，财富管理的需求暴增。截止2016年，国内财富管理市场已达180万亿人民币，个人可投资金融资产的规模126万亿，稳居世界第二。根据招商银行&贝恩发布的《2017年私人财富报告》数据，中国高净值人群保持高速增长。以可投资资产超过1000万元作为高净值人群标准，截止 2016 年末， 我国高净值人群约增至 158 万人，拥有可投资资产总规模约 49万亿元人民币，预计未来增长速度能保持19%。中国家庭的资产配置主要集中在房地产，但目前房地产面临严厉的调控，不难判断，投资需求将外溢转向理财市场。在我国，理财行业是名副其实的朝阳行业，处于快速成长阶段。现在，又将迎来行业发展提速的契机，无疑是一个下注的好机会。一、行业格局分析目前财富管理行业中，主要参与者有银行、券商、保险、信托、基金及第三方独立理财机构。按照目前的商业模式分类，有三类：1、私人银行，这部分在中国主要是银行的私人银行部门。私人银行主要定位于高端客户，占据了理财市场主要份额。2、全能型投行，主要集中在券商、基金、信托。这部分机构具备出色的投研能力，能够提供丰富的产品，定位广泛，同时满足富裕客户和高端客户的投资需求。3、第三方独立理财机构，依托渠道业务发展，强调与客户一对一的交流、制定个性化的投资方案。行业领先的企业有钜派投资（JP.N）、诺亚财富（NOAH.N）4、保险、信托类，综合型的保险与信托机构通常业务范围除了传统保险服务、大多都延伸至个人财富管理、家族财富管理等领域。我判断未来第三方独立理财机构在行业竞争中更有利，成长将加速，理由如下：1、受到“去杠杆”和资管新规影响，银行理财业务受限，业务规模增速从过去的双位数快速下跌，目前增长放缓。而股票风险加大，导致同样的趋势也出现在券商上，理财资金正从这两大“蓄水池”中流出。2、目前第三方独立理财机构市场占比低(2014年不足1%)，成长空间大。国内大行的理财业务依然是市场主力，银行有较强的客户基础，但是产品创新和成长性显得不足。投资高速成长的企业才能带来超额收益，因此国内第三方财富管理机构更具投资价值，从企业数据的对比上也可以看到，钜派投资和诺亚财富更具成长性。接下来通过对比企业钜派投资和诺亚财富，进一步筛选适合投资的标的。二、标的筛选模式对比国内财富管理业务模式大致可分三大类：1、咨询顾问2、产品代销3、私募基金（资管业务）目前大部分机构依然偏重渠道类业务（以代销资产管理产品为主），实质上与资产管理机构形成上下游关系，客户端和资产端的资源成为独立财富机构的核心竞争优势。参考海外成熟的财富管理市场，机构业务向资管业务延伸是必然趋势，并且未来将成为主要的收入来源，甚至超过渠道业务的收入。国内第三方财富管理的“大资管”趋势逐渐兴起，不过鉴于资管业务具有牌照门槛，不是所有的财富管理机构都可以进入的，尤其在金融去杠杆的背景下，先进入财富管理市场的机构具有先发优势。从钜派投资和诺亚财富的收入结构看，钜派的一次性费用主要来自财富管理渠道业务，经常性费用来自资管业务，也就是说钜派的资管业务收入占比24%，而诺亚财富只有14%，说明钜派业务结构中资管的占比更高，更符合发展大趋势。产品对比资产端的配置是决定财富管理公司发展兴衰的关键点之一。下面是2017年Q1-3钜派投资和诺亚财富的财富管理产品各类型占比。下面是2017年Q1-3钜派投资和诺亚财富旗下资管公司的产品结构。从产品结构上看，两家企业在资产配置方面有较大的差异。诺亚财富特点是灵活进行资产配置，顺应资本市场大潮，历年的产品结构变动频繁。如在利率下降时配置固定收益类，IPO重启时配置私募类，股市良好时配置二级市场类。而2017年加大配置消费金融类的产品。钜派投资则是深耕房地产类投资。这两种不同的配置风格中，我们更倾向于钜派，专注于擅长的行业，风险更可控，而且房地产行业收益也更为稳健。下面分点详述：1、 高净值人群对资产保值的需求是要优先于资产增值的。《2017中国私人财富报告》数据显示中国高净值人群财富目标为保证财富安全占比24%、财富传承21%、子女教育17%、高品质生活14%，而创造更多财富仅有12%。同时，高净值人群风险偏好也是比较低的。2、在可预见的未来，房地产仍是我国的经济支柱，与其相关的产品是十分稳健的，符合高净值人群保值的需求和风险偏好。重要的是，房地产行业规模大，能容纳大量资金。配置在制造业上下游的非标产品投后管理难度高。相比之下，房地产项目的产品更透明，投后管理成本较低。基于国内高净值人群风险偏好特性，我们预计未来房地产投资仍将保持高需求。这一点，从营收增速上也可管中窥豹。虽然诺亚的营收规模是钜派投资的两倍，但钜派增速远超诺亚。2017年Q3钜派投资营收增速为57.9%。通过行业两个关键企业对比，我们认为商业模式和业务结构上，钜派投资更为“专注”，资管业务发展更有有优势。同时，钜派投资的定位和产品更符合高净值人群的需求。因此，钜派投资更具投资价值。接下来我们聚焦分析钜派投资公司的基本面情况。三、钜派投资分析管理层与股东管理层就是企业的DNA，接下来直接看下钜派投资的DNA含金量。1、倪建达先生，公司董事长兼首席执行官。历任：上海城开（集团）董事长；上实城开董事局主席和上海实业控股执行董事、副行政总裁；中国房地产行业协会副会长。2、周忻先生，公司董事。现任易居（中国）控股有限公司董事长、总裁（CEO）。3、李良先生，公司首席运营官。其曾在新加坡大华银行担任副总裁，华东区业务负责人。其曾在荷兰银行，苏格兰皇家银行财富管理部从事销售管理工作多年。4、刘敏女士，公司首席财务官。其曾在花旗银行、荷兰银行、瑞士信贷（新加坡）有限公司、星展银行（中国）有限公司担任个人银行和私人银行业务部总裁职务。不难发现，钜派的管理层由资深的房地产行业从业者和金融从业者组成，其管理层拥有丰富的房地产经验和资源，据公司资料显示，目前一直与公司保持合作的房地产企业超过50家。这一DNA决定了钜派拥有异于其他同行的独特优势。而通过李良、刘敏等资深私人银行的管理团队，可以判断钜派投资管理机制以及风控机制不亚于国内大行的私人银行部门。这在参差不齐的第三方理财行业里面是弥足珍贵的。再看看股东组成方面，钜派投资引进了不少战略投资者。其中，易居是国内最著名的房地产信息和数据平台，背后具有深厚的房地产资源。而瑞士宝盛是全球第三的私人银行，拥有丰富的国际资源，有助于钜派投资未来的海外布局。此外，其股东的结构较为分散，有助于公司定制合理的发展战略。而且公司管理层一直保持开放的状态，未来或会引进更多有协同效应的战略投资者，使得业务更上一个台阶。运营情况接下来分析一下，钜派投资近年的运营情况。截止2017年三季度，钜派投资在境内外48座富裕城市中共设立72家理财中心，“据点”主要覆盖环渤海、长三角和珠三角经济区等富裕地区。数据显示，中国逾80%的高净值人群聚集在这三大区域。目前，企业一共567位理财规划师和1131位客户拓展专员。目前来看，钜派投资在线下的精准布局取得了出色的成绩。产品方面，钜派投资保持在固收产品为主要产品的策略发展。其中房地产行业的资源继续发挥优势，除了固收类产品，钜派投资房地产相关产品延伸至可转债、并购基金以及优先股产品方面。钜派销售金额近5年的复合增长率达到100%，2017年第三季度销售额达到385.4亿。企业活跃客户数复合年均增长率为75%，2016年活跃人数达到10218人。2017年三季度客户重复购置率对比2016的55.6%上升6.3个bp到61.9%。盈利情况方面，钜派归属股东净利2012-2016年符合年均增长率约70%，2017年三季度归属股东净利达到3.18亿元，增速大幅升至119.4%。估值水平下面是PB-ROE的对比，钜派投资运营效率2016年出现化，在2017率先回升，三季度数据超过诺亚财富。下面是PE、归母净利润及同比增速的对比。钜派投资2017年3季度净利增速达到119.4%，结合过去公司利润的符合增速约70%，我们预计2017年全年增速能达到80%，2018年预期增速保守估计为50%。主要逻辑为，目前房地产政策打击投机，限制了房地产的投资，预计会催升高净值人群对房地产固收理财产品的需求，支撑钜派客户端的需求量的上升。同时，房地产企业的资金越来越紧，钜派投资未来资产端的项目议价能力提升，管理费率有望提升。我们认为钜派投资估值偏低。虽然截止2017年9月，钜派投资净收入占诺亚财富比重为59%，净利润占比为52%，但是诺亚财富市值为26亿，钜派投资只有6亿。PE方面，我们判断两者规模虽有差距，但以目前第三方理财机构市占率都较小得情况，我们认为钜派投资与诺亚财富所属行业梯度相同，其PE水平应趋同。同时，钜派投资增速远超诺亚财富，我们通过上面表格可以看到与2016年相比，钜派投资与诺亚财富规模上的差距迅速缩小。因此我们认为如果钜派保持50%的利润增速，利润规模进一步加大，预计企业2018年PE能到达区间在14-15，也就是说持有公司股票大概率能够取到估值提升和业绩增长两份的钱。小结在增量市场寻求成长股获得超额收益，目前高净值财富管理行业中，第三方独立财富管理机构更具发展潜力。政策监管推动行业新时代来临，钜派投资的商业模式和产品结构更符合行业发展趋势。公司在房地产行业深厚的资源为公司提供多元的房地产相关产品，为公司业务带来独特优势。目前公司估值并未反映企业高成长性特点。在高速增长带动下，钜派投资的规模和行业地位迅速提升，将推动估值水平的提升。而估值水平与业绩提升双重影响推动股价上涨。我们判断押注钜派投资能为我们带来超额收益。