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争议高频交易:抓住毫秒时机获利 增大市场波动

2012年06月11日08:53财新网-新世纪我要评论(0)
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通过计算机抓住毫秒时机抢先获利,在增加市场流动性的同时也加速了波动

□ 本刊记者 沈乎| 文

高频交易已进入中国,但争议众多。

2012年6月第二个交易日,上证指数因为特殊的波动引发市场关注。来自监管当局的消息称,交易所已经注意到了市场中的高频交易,但未发现有市场操纵行为。

将通过计算机控制的高频交易(High-frequency Trading,简称HFT)行为与人为的操纵市场联系到一起引人无限遐思。高频交易到底是加剧市场波动还是缩短市场波动?如何监管高频交易?是否应该像对“粮仓中的老鼠”一样,限制高频交易?这都是摆在全球监管者面前的一道难题。尤其对于散户众多的中国证券市场,高频交易又会成为何种角色?

美国各界仍在争论,焦点是该不该对高频交易有限制,高频交易到底是利大于弊还是弊大于利。”纽约华尔街一家全球宏观型对冲基金数量交易组的数量投资经理杨旭对财新记者表示。

毫秒间的机会

“高频交易就是科技在交易中的运用。人类从事交易已经许多年,然而计算机更加有效率。高频交易的特点是一日之内大量成交,目标是找到只有计算机才能抓住的微小价差,比如可能只是0.1美分,每笔交易的利润率非常低。”长期从事高频交易研究的埃德加·佩雷兹(Edgar Perez)对财新记者说。

埃德加·佩雷兹在纽约大学开设一门算法和高频交易课程,著有《高速交易员》(The Speed Traders)一书,同时也投资于高频交易相关的FOF

高频交易的突出特点是利薄量大,不持仓过夜,所有交易由计算机完成。对每只股票,可能高频交易者在一天之内会交易数次,持仓时间从数秒到数小时不等,交易量可能达到每分钟到每小时数千股。

“如果我有一个交易的想法,跟我的经纪商下单、执行、完成,要经过一个相当长的时间,对散户来说可能是几分钟或几小时。对高频交易者来说,他们捕捉的价差是如此之小,消失得如此之快,以至于整个过程必须被限制在毫秒级别。”佩雷兹说。

为了达到这个目的,高频交易者技术投入巨大,对整个交易环节的响应速度也要求颇高,包括接收交易所信息更新的速度以及下单的速度等。

“他们不仅要使用更快的计算机,还要将服务器布置在交易所大楼内。交易所将楼层租用给高频交易者的服务器,这样数据的传输只需经过几层楼。因为即便在一个城市,距离不同也会造成延迟。这种延迟可能只有几毫秒,但在高频交易中,几毫秒也很重要。”佩雷兹说。

因此,在每个不同资产类别的交易所内,高频交易者可能都需要布置服务器。例如在BATS交易所布置两台服务器的价格是每月3000美元

他举例说,一条信息从纽约传递到芝加哥的时间可能是13.3毫秒,“快过眨眼”,虽然约等于无,但对计算机来说是个很长的时间,因为其响应速度可能是微秒级。又如,纽约和芝加哥之间的缆线可能会有弯曲,为避免浪费时间,交易者会直接购买地下专线。也许一条线的区别只是两三毫秒,但对一些策略而言,几毫秒即是优势。

高频交易的另一个特点是“日末无持仓”。

佩雷兹说,“有时价格变化之快,以至于不一定能挣钱。存货的成本很高,即便不挣钱,也可能需要尽可能快地脱手。可能在这个交易上不挣钱,被迫平仓,但因给市场提供了流动性,还是可从交易所的回佣中挣钱。”

估计交易所的回佣可以占一些高频交易者利润的三分之一左右,佩雷兹说,交易所是高频交易的好朋友。交易所希望吸引公司上市,因此流动性至关重要,此外,交易所还通过信息费、手续费和场地租借费挣钱。据介绍,高频交易最高时收益率曾达70%-80%。美国市场上专事高频交易的基金每家资金量都在几亿美元左右。

佩雷兹估计,全世界从事高频交易的公司大概有三四百家,约为对冲基金数量的十分之一。股市是高频交易者最青睐的市场,高频交易占据整个美国股票市场65%-70%的交易量,西欧发达国家比例与之相当。日本大约有40%,巴西和印度作为高频交易的新兴阵地,交易量约占10%。

“过去人们做市商对市场的分析较为粗略,而依靠计算机可以精确地分析整个市场中的交易行为。”佩雷兹说。

与长期投资者不同,高频交易者并不依赖于市场上涨或下跌,他们在价格的双向变化中抓取微小的价差并从中获利。因此,高频交易者本身很少亏本,或发生大的风险。

竞争拉平利润

高频交易可以被用于不同的资产类别,针对各个市场也可能需要设计不同的策略。动量、回归、做市(market-making)、回佣交易(rebate trading)、新闻交易(news trading)等都是人们使用多年的策略,只不过在高频交易中,执行的速度被缩短到毫秒。

佩雷兹举例说,比如在纽约买入1000股IBM股票,每一笔买入都会对价格产生影响,也在影响道琼斯指数和标普500指数。同时,受IBM股价影响的还有各种期货和期权等各种金融工具。芝加哥市场的价格终究要发生变化,但会有一些延迟。如果计算机足够快,会在芝加哥的价格响应之前就下手。

对于各类新闻,在人阅读、分析和判断的时间里,计算机早完成了自动识别和买入、卖出或者不下单的过程。

不过,市场上的竞争正在削弱高频交易的利润。

“一种新的交易策略发明一两个月之后,可能就没有效果了。因为其他的市场参与者为了保持优势,他们都在密切观察交易类型和市场活动,学会了做一样的事情。”佩雷兹说。

激烈的竞争迫使一些高频交易公司在2008到2009年之间歇业。到2010年和2011年,高频交易已经开始走下坡路。

“市场能容纳的高频交易已经到达上限,利润正在下降。任何一个行业刚开始都是暴利的,之后就趋于平稳。”杨旭说。

高频交易就是利用高科技从而获得大量薄利,盈利会随着新的进入者下降。高频交易已经占据交易量的三分之二,最后就是他们自己跟自己竞争的一个零和博弈,不可能无限发展。

不过,在佩雷兹看来,还有很多资产类别和国家值得覆盖,为未来的高频交易提供了很大空间。

闪电崩盘事件

高频交易发源于2000年,在2008年到2009年之间达到顶峰,但直到2009年才受到广泛关注。2010年5月6日的“闪电崩盘”(Flash Crash)事件,引发了高频交易的激烈争议。

2010年5月6日,因为受到欧洲方面利空的影响,全球市场本已波动巨大。在14时32分左右,纽约股市道琼斯工业指数开始下跌,在14时41分至14时45分之间的四分钟内,指数突然放量下跌,跌幅达到9%-10%。但在14时45分-15时之间,大部分股票价格又已基本恢复。这一事件被称为闪电崩盘。

在闪电崩盘的五个月后,美国证监会(SEC)与美国商品期货交易委员会(CFTC)发布了一份联合报告,试图解释闪电崩盘的成因和高频交易者在其中的影响。

这份报告未将高频交易视为罪魁祸首,但后者无疑加速了股价上涨和下跌。一家共同基金抛出的高达41亿美元的标普500 E-mini期货合约才是计算机“集体行动”的导火索。2010年5月6日14时45分28秒,芝加哥商品交易所(CME)的熔断机制被触发,该合约交易被暂停五秒钟。抛压暂时消失,五秒钟后,股价便开始回升,不到20分钟,几乎恢复到之前的水平。

“只有人类才会引起这么大的波动。计算机是相当理性的,计算机不会恐慌。人们看到巨量抛出也会恐慌并跟风抛出,出售的惯性是人的自然反应。如果计算机在试探的过程中发现没有人买,就会出售再出售,导致价格就直线下跌。当计算机意识到上涨的机会时,又不断买入,所以价格又涨了回来。”佩雷兹说。

“20年前的‘黑色星期一’(指1987年10月19日的股灾),价格下跌花了一天,恢复花费了一个月。计算机加剧了下跌,没错,但它也加速了上涨。”他为之辩护说。

杨旭认为,在闪电崩盘中,除了高频交易商在“杀跌”,其他市场参与者的同向行为也不能被忽略。

但他同时认为,超短期交易的模型和策略非常类似,导致大量高频交易商在做同一件事情,加剧了市场大跌。

“没有高频交易的时候,在1987年,大家同方向的操作导致了市场大跌。系统性风险就是所有的人都想得一样。大量的高频交易策略非常简单,也非常类似,那么这种系统性风险出现的频率就比以前要高。”他说,“其实除了闪电崩盘之外,还有不少小的波动性骤然加剧的情况,SEC也在调查,争论也较多。”

市场微结构理论的第一位专家,马里兰大学商学院金融学教授、美国商品期货交易委员会(CFTC)科技顾问委员阿尔伯特·凯尔(Albert Kyle)在合作论文《闪电崩盘:高频交易对电子化市场的影响》中,挖掘出了细致的数据。该文表示,当日16个被认定为高频交易的账户共交易了145.5万手合约,占据当日交易量的三分之一,但净持仓一直围绕0波动,持仓很少超过3000手。为保持目标仓位,在价格即将变化时,高频交易者还持续地从市场中抽走流动性,加剧了价格的下跌。此外,高频交易者之间的交易还创造了一种“烫手马铃薯”的效应,以至于市场的基础投资者来不及被下跌的价格吸引而买入。

“不能只看高频交易本身的利害,必须把它给整个市场带来的外部性考虑进去。”美国哥伦比亚大学商学院金融经济教授姜纬对财新记者表示。

[责任编辑:zhiweiyuan]
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