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    ◆贺军

    12月1日，中国外汇交易中心公布的美元兑人民币中间价为6.8505元，以此计算，人民币比前一交易日大跌了156点。在国内现汇市场，人民币因触及5‰的下限而宣布跌停。与此同时，在海外的NDF（人民币一年期无本金交割）市场，1年期美元兑人民币的价格也站到7.2以上的高位，与上周末的收盘价拉开了2300点的差距。

    虽然这两天已经趋于平稳，但是，之前的变化还是向市场发出了一个强烈信号：人民币可能由过去的升值转向贬值。那么，人民币短期内贬值的可能性有多大呢？在我看来，人民币转向贬值时期的可能性正在增大。由于短期资本流出、出口增速放缓和央行对人民币汇率的态度，人民币兑美元自下半年以来一直维持“横盘”状态，这意味着人民币升值的势头已经改变。这种势头进一步发展，就是人民币的贬值。近日市场的变化，很可能预示着人民币贬值趋势的来临。

    对于人民币汇率的大幅变化，不少市场人士疾呼：人民币不应该贬值。实际上，应不应该的问题，对市场来说意义不大，我们更需要关注的是将会怎么样，以及为什么会这样。

    为什么人民币会转向贬值？政府的政策是一个重要信号。在11月上旬，中国央行行长周小川谈到中国应对经济危机时曾暗示，中国不排除人民币贬值的可能。而12月1日人民币中间价大幅低开，则被认为是汇率政策可能出现变化的重要信号。在出口受创的情况下，以人民币贬值来促进出口，的确已经在决策层的政策选择篮子之中。

    在我看来，更大的问题则可能来自对中国经济基本面的担心。在坚信人民币不会贬值的人看来，中国经济基本面良好是一个重要理由。只要基本面良好，会吸引外资的持续流入。曾有外资投行分析师认为，人民币贬值只有在下述条件下才可能出现：中国的经常账户出现赤字，而且赤字足够抵消资本账户下的净资本流入；或者经常账户保持盈余，但资本账户下的净资本流出足以抵消前述盈余。然而，这种教科书式的分析过于教条，没有考虑到市场的复杂性以及预期改变对市场的巨大影响。

    值得注意的是，中国经济正在出现一些令人担心的信号：出口增速放缓开始加剧，这将在第四季度清楚地显现；自10月国内发电量出现负增长之后，最新信息显示，11月发电量很可能出现两位数下滑。政府紧急出台大力度投资计划，以及央行大幅度降息，都加剧了市场的担心——经济是否会出更大问题？

    国际资本流动是观察人民币走势的一个窗口。今年下半年以来，境外资本流向中国开始出现变化；而9月和10月份的国际资本流动数字进一步证明，国际短期资本正在从国内流出。即使对于资本流入，也应该一分为二。比如香港的内地资金出现了净流入，但一周的实际净流入只有6.7亿美元，而且是8周来的第一次。此外，资金流入的目的可能是为了避险，而不一定是投资。在与内地经济紧密挂钩而又没有资本流动管制的香港，是一个不错的避险选择。如果资本流入打了折扣，也不会成为人民币升值的支持因素。

    要强调的是，市场必须高度关注人民币有进入贬值阶段的可能。如果中国经济的负面因素持续显现，不排除人民币出现“破七”的可能。值得警惕的是，一旦人民币陷入较长时期的贬值区间，对于中国的经济增长、制度改革等，都将会有巨大的冲击和影响。

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