□陈亮 朱昭霖
从近期公布的统计数据分析，一季度GDP和3月CPI都出现了回落，但是经济GDP增速要好于预期，而CPI降幅较少，后期通胀压力仍然较大，宏观调控难度增大，债券市场的不确定性进一步加强。
通胀压力较大
虽然3月CPI为8.3%，较2月回落0.4%，但降幅不大，而且近期新增涨价要素较多，国际原油价格继续走高，并且有进一步上涨的趋势，而我国采取财政补贴的形式抑制原油价格上涨，这反而会刺激需求，如供给跟不上去，原油价格必涨，因此这只是抑制了短期通胀，而加剧了长期通胀的风险；加上雪灾、干旱以及台风等恶劣气候对农产品和春耕的影响，今年粮食和其他农产品减产的可能性较大，粮价和其他农产品价格可能继续上涨。
在我国，这两个要素占CPI的权重较大，如果上述假设发生，且不考虑其他涨价因素，那么后期CPI不一定回落，而且有继续创出新高的可能，据我们研究，预计4月CPI为8.8%，5、6月份可能略有回落，而整个二季度CPI将继续维持在8%左右，且全年预计在7%以上，通胀压力较大，4.8%的目标难以实现，如何抑制通胀而又不使经济下滑过快，如把握两者的平衡点将是宏观调控的难点，这也将决定债券市场的方向。
资金面逐步紧张
前期市场资金较为宽裕，加上股市的持续低迷和信贷的严格控制，使得机构对债券的配置热情高涨，这也是前期债券市场一路上涨的主要原因。但是随着央行公开市场操作力度加大，持续的货币净回笼，使得市场资金不断减少。4月到期央票和正回购高达10530亿元，截至目前，央行已经回笼资金7650亿元，预计央行本月将实现净回笼；另外今年央行已累计实现净回笼3730亿元，加上3次上调准备金回笼资金约6000亿元，预计到本月末，央行实际实现净回笼约10000亿元。而后期到期的资金量呈逐步下降趋势，加上新股发行对市场资金带来的冲击，市场资金将会逐步紧张，对债券市场不利。
政策抉择与投资建议
近期央行的政策主轴仍然是流动性控制，仍然是数量工具为主，主要调控信贷和货币增速，力求达到央行的调控目标；而利率政策会比较谨慎，虽然一季度经济增速好于预期，CPI仍然高企，负利率现象严重，但后期面临的不确定因素仍然较多：次贷危机是否已经见底，对我国的影响究竟多大，尚不能确定，外围经济的下滑对我国经济的影响程度如何，外围经济何时企稳，目前尚不能确定；以及国内灾害天气对经济的打击都会让央行谨慎使用利率政策。
虽然近期不会加息，但不排除外围经济企稳向好的可能，这样也将改变央行的抉择，所以加息预期仍有，加上资金面的趋紧，对债券市场极为不利。由于债券市场前期涨幅较大，近期上涨的空间收窄，预计以震荡调整为主，建议投资者对长期金融债和国债保持关注，而可缩短久期，持有收益率和信用级别较高的中期票据。（陈亮：国海证券；朱昭霖：华中师范大学数学与统计学院）
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